重點摘要

• 國內包裝容器市場，受飲料市場趨近飽和影響，成長空間有限。而大陸在民眾所得提升下，飲料市場具高度成長力，也因此帶動相關飲料包裝材需求。
• 大華金屬2002年營收及獲利表現亮麗，累計前3季營收15.36億元，YoY 20.12%，稅後淨利已達3.76億元，EPS 0.93元，YoY 101.54%。
• 2002年大陸轉投資隨著主要客戶出貨量增加，及產品單價上漲，大陸兩廠營運呈現跳躍式成長。累計前3季大陸兩廠營收約8億元，獲利貢獻已達1.17億元，提前達成全年目標。
• 目前已緩步邁入淡季，但依接單狀況看來，預估4Q/02單季營收仍可達3.5億元，較2001年同期佳。研究員預估大華金屬2002年營收18.86億元，在大陸投資收益跳躍成長挹注下，稅後淨利3.22億元，EPS 1.06元。預估2003年營收可達20.5億元，稅後淨利3.79億元，EPS 1.25元。4Q/02淡季接單較以往好，此外目前股價略低於淨值15.12元，因此投資建議為買進/低風險。

簡明損益表 單位：百萬元

資料來源：寶來證券投資處整理

《基本分析》

公司簡介：

大華金屬成立於1973年，主要以生產各式食品飲料所需之鋁、鐵罐，目前在頭份及桃園各有一座廠，分別生產鋁、鐵罐、PET瓶及鋁、鐵蓋。大華金屬看好大陸飲料市場帶來之包裝材需求，已在大陸轉投資成立生產鋁罐的上海聯合製罐廠，及生產工業用包裝膜之華通聯合塑膠，大陸廠2002年以來獲利呈現跳躍式成長，回饋母公司金額也較以往大為提升。

產業前景：

壹、國內包裝容器市場成長空間有限

飲料業為民生基本工業，近年來隨著經濟發展與國民所得逐年提升下，民眾可支配所得提高，對飲料產品需求擴大。惟飲料市場發展快速，產品生命週期短，加上市場上同類性產品多取代性高，廠商競爭激烈，平均利潤也因此偏低。近幾年台灣飲料市場已達飽和狀態，產值自1999年來連續衰退 (表一)，與飲料息息相關的包裝材產業，受飲料市場產值萎縮影響，成長空間有限，加上台灣投入包裝容器廠商大部份已瓜分此一市場，因此包裝材廠商皆遇到營運瓶頸。就飲料、食品包裝容器而言，鋁、鐵罐因適合冷熱填充，目前仍是最普遍使用的包材，以碳酸飲料來說，鋁、鐵罐包裝高達5成以上，目前台灣每人每年消費量約130罐，鋁罐年需求量達30億只，1992年耐熱PET瓶充填技術引進後，取代了部份馬口鐵罐、鋁罐及紙盒包裝，由於塑膠包裝材具有透明安全、輕便、可重複飲用、易於攜帶、成本低廉、回收方便等各種優點，已成為全球飲料包材趨勢，根據食品工業發展研究所資料，台灣PET瓶佔飲料包裝容器市場比率逐年成長，1999年已達38%。

表一、台灣飲料業產值變化 單位：億元

資料來源：經濟部統計處、寶來證券投資處整理

貳、大陸飲料市場具高度成長力

大陸在經濟自由化速度愈來愈快後，人民生產毛額及所得提高，對於民生必需品需求越來越大，而近年沿海城市居民所得快速提升，消費能力及觀念的改變，消費產品已不拘僅於民生必需品，而轉向生活奢侈品如飲料。

根據中國飲料工業協會統計資料顯示，大陸飲料市場長期維持高成長，自1980~2001年來年平均成長率高達23%，2001年大陸飲料的總產量已達1,669萬噸，預估“十五”計畫期間，大陸飲料產量仍將保持年10%左右的增長率，2005年將達到2,260萬噸，2005~2015年將以年平均成長率5%的速度增長，至2015年可達3,700萬噸。

大陸飲料市場快速的成長，帶動了相關鋁、鐵罐、PET瓶包裝材需求，由於大陸民眾消費能力增強，平均每人每年消費量由3~4罐飲料提升至5~7罐飲料，全大陸市場鋁罐年需求量達60億只，為台灣市場的兩倍，但相較於發達國家每人每年消費量300~400罐的水準，大陸鋁、鐵罐飲料市場仍有相當大的成長潛力。台灣包裝材廠商看好大陸飲料市場帶來的包裝材需求，為了尋求營運轉機紛紛赴大陸卡位，目前包裝材廠商皆已獲利收成。大陸政府在食品工業“十五”發展規劃中，積極推動食品加工業及飲料業發展，未來這些行業所帶來的包裝材需求將有無窮成長潛力。

公司前景：

壹、累計前3季稅後EPS 0.93元，YoY 104.36%，獲利表現亮麗

大華金屬在3Q/02飲料旺季需求帶動下，累計前3季營收達15.36億元，YoY 20.12%，已達成內部目標18.3億元的83.93%，成長除來自現有客戶需求增加外，也來自外銷比重的提高，大華金屬主要外銷鋁、鐵蓋至大陸、日本及越南等地區，2002年外銷比重已由以往的低於10%提高至13%。由於大華金屬大陸轉投資收益持續擴增，累計前3季稅後淨利已達3.76億元，EPS 0.93元，YoY 101.54%。由於製罐業的產業週期，第2季及第3季為傳統旺季，第1季及第4季為傳統淡季，目前已緩步邁入淡季，但依目前接單狀況看來，預估4Q/02單季營收仍可達3.5億元，YoY17.06%，表現優於2001年同期。

圖一、大華金屬營收走勢圖

資料來源：TEJ、寶來證券研發部整理

貳、產品組合及產能概況

大華金屬的主要產品為鋁罐、鐵罐、PET瓶及鋁、鐵蓋，目前鋁、鐵罐各佔營收約55~60%及10~15%，為符合客戶及市場需求，大華金屬於2000年下半年投入PET瓶生產，目前約佔營收10%，另外，大華金屬也生產鋁、鐵蓋，目前約佔營收10%，鋁、鐵蓋除自用外也外賣及外銷至大陸、日本及越南等地區，近期外銷比重已由2001年的低於10%提升至13%。大華金屬目前主要客戶為國內知名飲料廠商，如公賣局、黑松、維他露、百事可樂等，其中前3家佔營收超過50%。

表二、大華金營收結構

資料來源：TEJ、寶來證券投資處整理

由於國內鋁罐市場已趨近飽和，大華金屬在台灣的產能將不再擴充，目前大華金在頭份及桃園各有一座廠，分別生產鋁、鐵罐、PET瓶及鋁、鐵蓋。(表三)

表三、大華金產能概況

資料來源：大華金屬、寶來證券研發部整理

參、大陸收益跳躍成長

大陸飲料市場近年快速成長，目前民眾消費能力由平均每人鋁罐年需求量3~4罐提升至5~7罐，全大陸市場年需求量達60億只，為台灣市場的兩倍，大華金屬為尋求轉型因此積極開發大陸包裝材市場。但值得注意的是目前大陸鋁罐供給量為90億只，供給明顯大於需求，不過，大陸政府已禁止鋁罐廠的設立及擴產，在大陸民眾消費能力逐步提升下，未來鋁罐供需可達平衡，甚至可能供不應求。大華金屬於1995年赴上海設立上海聯合製罐，生產二片式鋁易拉罐，之後於1997年在江蘇設立華通聯合塑膠，生產工業用包裝膜。

上海聯合製罐主要生產各式用品所需之鋁罐，目前擁有一條年產能可達7.5億個的生產線，主要客戶遍及大陸當地飲料業者及國際知名飲料業者，其中青島啤酒佔上海聯合製罐營收約10%，可口可樂及百事可樂合計約佔營收20%，隨著主要客戶在大陸地區出貨量增加，及產品單價上漲，上海聯合製罐營運表現亮麗。

大華金另一大陸轉投資華通聯合塑膠，主要生產工業用包裝膜，目前有兩條生產線，年產能14,000噸，2002年華通聯合營運漸入佳境，對大華金獲利貢獻將有相當成長。

大陸兩廠2002年度預估營收可達10億元，稅前獲利貢獻可達1億元，累計前3季大陸兩廠營收約8億元，累計前3季獲利貢獻已達1.1億元，大陸獲利貢獻已提前於第3季達成全年目標，獲利明顯超前。大華金屬在大陸投資收益2002年呈現跳躍式成長，累計前3季認列獲利達1.17億元，為2000年的2.87倍，以及2001年的8.37倍，這種成長力道意味著大陸飲料市場成長潛力不容忽視。

表四、大陸投資對大華金屬的貢獻 單位：千元

資料來源：TEJ、寶來證券投資處整理

肆、財務預估

大華金屬前3季營收達15.36億元，YoY 20.12%，也達成內部目標83.93%，稅後淨利則達2.82億元，EPS 0.93元，較2001年同期大幅成長104.36%。目前已緩步邁入淡季，但依目前接單狀況看來，預估4Q/02單季營收仍可達3.5億元，YoY17.06%，表現優於2001年同期。研究員預估大華金屬2002年營收18.86億元，YoY 19.52%，獲利部份，在大陸投資收益跳曜成長挹注下，稅後淨利3.22億元，YoY為23.55％，EPS 1.06元。對於2003年展望，預估台灣營運穩定成長，而大陸在飲料市場需求強勁帶動下，對鋁罐需求將持續增加，因此預估大華金屬2003年營收可達20.5億元，YoY 8.69%，稅後淨利3.79億元，EPS 1.25元，YoY 21.70%。4Q/02淡季接單較以往好，此外目前股價略低於淨值15.12元，因此投資建議為買進/低風險。

《財務分析》

財務報表：

資料來源：TEJ、寶來證券投資處

分 析：

一、「償債能力」：短期償債良好，流動比率維持在600%~900%、速動比率維持在400%~700%，利息保障倍數高達221倍。

二、「資本結構」：負債比率目前僅9.74%，大華金屬明顯為無負債經營。

三、「獲利能力」：大華金屬在旺季時產量若達經濟規模，毛利率可上揚至23%~25%以上，淡季時毛利率可維持在15%~20%水準。

四、在「經營能力」表現上，3Q/02平均售貨天數已下降至100天、應收帳款收現天數維持在80天左右。