美國第一季GDP年成長率跌落至1.3%，從過去歷史經驗分析，2%以下的經濟成長往往暗示衰退的景氣，過去一年美國景氣僅成長2.1%，與去年同期的3.7%相比，趨緩的幅度有增無減，連續四季低於3%的美國GDP成長率，卻與連續創下歷史新高價位的道瓊工業指數，形成強烈的對比，股市與景氣明顯的矛盾走勢，我們研究的結果認為，原因來自於除了美國以外的經濟成長支撐，新興市場更是關鍵。

道瓊改寫歷史新高，主要原因分析如下：

1.道瓊三十檔成分股，平均42.53%的營收來自海外，50%以上的道瓊成分股更多達12檔，海外營收儼然成為這些傳統美國籃籌股的獲利來源，也是支撐股價持續上揚的關鍵。

2.美元兌歐元貶至歷史新低，以歐洲市場為主的出口商匯兌收益大幅增加，目前歐洲對於美國來說，仍是最主要的出口市場，相對亞洲則是主要的進口市場。

3.國際大型企業相對美國本土企業的資金成本較低，由於目前美國基準率已來到5.25%，相對其他主要國家利率顯然高出許多，就國際企業而言，可利用海外公司在當地融資借貸資金，有效降低資金成本。

4.景氣持續趨緩，大型藍籌股成為資金避險的標的，藍籌股穩定的營運與健全的財務結構，加上較高的股利率，在景氣趨緩的環境中，成為資金進駐的標的。

海外營收的貢獻，顯示海外市場的經濟動能依據強勁，美國投資人持續增加海外股票投資(請參考表一)，就可看出美國以外投資佈局的重要性，就長線投資人而言，美國大型藍籌股雖可受惠海外市場的成長力道，但就股票報酬率而言，稍顯保守，因此我們建議增加新興市場的比重，尤其在新興亞洲的部份，適度增加此區域市場比重，可望有效增加投資組合的預期報酬率，相對美股而言，則維持保守減碼的建議。

表一：美國資金流入海外股票市場金額

資料來源：美國財務部

美國景氣恐怕還未落底，就領先指標分析，領先指標已連續三個月下滑，今年第一季領先指標與去年同期相比衰退0.6%，過去歷史經驗中，領先指標的季增率若出現負成長的趨勢，往往會伴隨著衰退，因此第一季美國GDP成長率也首度出現此次景氣復甦以來，成長率低於代表衰退訊號的2%來到1.3%，由於領先指標持續下滑，我們預估第二季GDP仍會低於2%，美國景氣寒冬還未遠離，來自房地產的降溫，逐漸擴散至消費市場，目前看來企業資本支出的力道也有自高點轉折的趨勢。但是，創下歷史新高的道瓊指數，該如何解釋股市與景氣的脫鉤？究竟是什麼樣的因素，造成這樣矛盾的走勢，是股市領先景氣？亦或是股市過度樂觀預期景氣即將復甦？我們認為兩者都不是，因為美國道瓊的強勢，其實是反映海外市場的景氣表現。

新興市場的崛起，在這幾年尤其明顯，無論是金磚四國還是金鑽十一國，都代表這股力量的誕生，美國企業由於在國內的營運成本持續增加下，如勞工成本、土地成本、環保成本等，2000年科技泡沫之後的景氣衰退，節約成本成為企業努力的方向，隨著近年來新興市場快速的成長，海外佈局成為國際企業主要的營運策略。

道瓊三十檔成分股，平均42%的營收來自海外市場(請參考表二)，50%以上的道瓊成分股更多達12檔，海外營收儼然成為這些傳統美國籃籌股的主要獲利來源，如全球晶片業龍頭英特爾，海外營收比重高達84.49%，其中亞太營收比重更占了49.4%，歐洲比重也高於美國本土；全球食品業龍頭麥當勞，海外營收比重也高達65.42%，其中歐洲比重則占了35.38%，歐元升值更強化麥當勞的獲利數字。

從股價的表現上分析，今年以來，海外營收比重超過50%以上的12檔道瓊成分股，平均漲幅為8.78%，其餘18檔成分股股價平均漲幅僅3.4%，海外營收比重較高的企業，股價表現較突出的趨勢，在今年以來更為明顯，此與美國景氣下滑、美元兌歐元貶至歷史新低、美國利率高於其他主要市場、投資人尋找大型藍籌股的標的避險等，皆有密切的關聯。

表二：美國道瓊三十檔成分股營收比重與股價表現

資料來源：Bloomberg,報酬率截至2007年5月1日