重點摘要

• 9月營收1.25億元，MoM成長19%，再創新歷史新高，成長主因是安捷倫出貨量以及自有品牌藍光LED比重持續提升所致
• 預計10月營收可達1.3億元以上，11月及12月營收仍會持續創新高。我們預估整體Q4營收將較Q3成長30%左右。
• Q4獲利在營收持續成長以及藍光LED比重仍會提升下，我們預估Q4稅前淨利會達到1億元以上的水準，將較Q3成長25%~30%。
• 預估宏齊2002年營收11.66億元，稅後淨利2.14億元，稅後EPS為2.88元。預估2003年營收14.53億元，稅後淨利2.81億元，稅後EPS為3.79元，對宏齊的投資建議為買進/中度風險。

簡明損益表 單位：千元

資料來源：寶來證券整理

《基本分析》

產業前景：

壹、LED應用領堿及未來發展

LED應用的市場非常廣泛，包括資訊、通訊、消費性電子、汽車市場、號誌、看板以及照明市場。目前較熱門的應用市場主要是通訊產業的手機背光源及按鍵光源，汽車產業的第三煞車燈、方向燈、尾燈、側燈、車內指示燈、閱讀燈及儀表板，另外還有號誌、廣告看板以及照明用LED。若我們以這些應用層面的產值來看(見圖一)，可以發現以背光源、室內外顯示器及汽車這三部份所佔的產值比重較高，而目前台灣可以切入的市場主要是背光源的市場。但以未來成長率來觀察，則發現以照明的成長性最高，Strategies Unlimited預估從2002年到2004年的複合成長率高達42%。各家廠商也在照明這個市場投入許多資源研發，因此背光源及照明應用是目前下游廠商發展的重點，以下就這兩方面應用來做分析。

圖一 LED應用領域發展趨勢 單位：百萬美元

資料來源：Strategies Unlimited，PIDA整理，2002/2

(一)LED在背光源的應用

1、手機

在2001年受到經濟不景氣所影響，各手機大廠庫存過多，導致2001年手機生產量為3.5億支(見表一)，較2000年減少了12.5%。雖然預估2002年之後手機的成長將逐漸復甦，但因全球各地手機的普及率已高，因此預估整體手機市場規模成長將會趨緩。但若以生產量、銷售量及零組件下單量來比較，我們發現由於2002年手機過剩的庫存已去化的差不多了，生產量已經接近銷售量，再加上零組件的過剩庫存也減少，使得在2002年零組件的下單量反而大於產量及銷售量，其成長性也是以零組件較高。因此2002年手機的零組件相對較有機會，也因為如此手機對LED的下單量也為之增加。

表一 手機相關市場規模

資料來源：大和總研，2002/09

若以手機面板顏色來看，在單色手機方面，目前最流行的是手機藍光當背光源，自從三星的A-288大為熱賣之後，Nokia及Motorola新款手機也改採藍光LED當背光源，也使得藍光LED的需求持續在增加中。而在彩色螢幕手機方面，我們認為仍有相當大的成長空間，以日本大和總研所提供的資料顯示(見圖二)，2003年較2002年在彩色手機方面會有115%的成長率，將呈現高成長的趨勢，因為彩色螢幕手機需要配上白光LED當背光源，所以這顯示白光LED在2003年有相當大的成長性。

目前上市的彩色螢幕手機包括Sony Ericsson的T68系列(GSM規格，在全球各地推出)、Samsung的SGH-T100(在歐洲及亞洲推出)、Phillips的Fisio-820(亞洲及其他地區推出)、三洋電機的SCP-5150(北美及其他地區)及Nokia的7650等機型。以上這些手機均搭載STN彩色液晶面板，部份手機甚至可選購搭載10萬畫素左右的數位相機模組。

圖二 彩色及黑白手機市場規模 單位：百萬支

資料來源：大和總研所，寶來證券整理

各國在彩色螢幕手機上以日本最為普及，日本自1999年底首支彩色螢幕手機推出後，在2001年為止的2年內，幾乎所有的手機都已經轉換為彩色螢幕手機，目前日本手機市場規模約為3500萬支；在韓國方面，韓國的彩色螢幕手機從2001年5月上市後，目前彩色螢幕手機已經占韓國手機總出貨量的70%以上，預估在2002年年底時，比重將升高至90%。因此預估在2003年時，日本及韓國的手機將全數轉變為彩色螢幕手機。歐洲及北美地區，在進入2002年以後也陸續推出彩色輩幕彩色螢幕手機，其中歐洲也將有三分之一的手機轉為彩色螢幕手機，而彩色螢幕手機占整體市場的比重預估在2003年可上升至3成左右，因此彩色螢幕手機已在全球逐漸普及開來。

然而影響消費者換成彩色手機的關鍵因素為何，我們認為除了功能之外，主要的因素還是在價格，若價格要往下降，則廠商也要隨之壓縮製造成本，因此是否能夠降低製造成本將是彩色螢幕手機能否普及的重要關鍵因素。目前因台灣的生產技術開始提升，也具備製造高功能機種的技術能力，再加上2001年年中，手機關鍵零組件如Flash Memory、SRAM、彩色液晶模組等售價下滑許多，使得彩色螢幕手機製造成本得以下降。目前一些功能較為簡單的彩色手機製造成本約在150美元左右，預估零售價格約在180美元。如果是有附加一些功能的彩色螢幕手機，預估零售價會設定在200美元以內，相信在這樣低價的帶動下，我們預估會產生一波換機的需求，而這些會換機的消費者預期是在3年前購買手機的人，因為在3年前買一支黑白手機平均售價約為150美元，若一支彩色螢幕手機的售價可降低到200美元以下，則相信大部份消費者均能接受這樣的價位。我們以日本為例，日本國內的手機在彩色化時，黑白手機與彩色手機之間價差約在1.5萬日圓，但自從1999年彩色手機推出後一年，其間的價差已縮小至1萬日圓以內，因此也形成一波彩色螢幕手機的換機潮。因此我們認為在手機的售價若能壓低到200美元以下，使得彩色螢幕手機和黑白手機的價差縮小到50美元以內，則會產生彩色螢幕手機的換機潮。我們預期這樣的換機潮會出現在2003年，因此彩色螢幕手機的數量將大幅提升，進而帶動白光LED的需求。

目前藍光LED的手機主要是在中高價位的手機上，預計2003年藍光LED將會普遍流行在低價手機上，而中高價位手機改採全彩面板，因此則需要白光LED來當背光源。因為製作白光LED主要有兩種方法，一是利用藍光加黃色螢光粉，另一種是利用RGB三原色混光來產生白光，這兩種方法都是需要用到藍光LED，白光LED的需求增加也會帶動藍光LED晶粒的需求，因此我們認為藍光LED能夠持續一定的需求。

2、PDA及數位相機

消費性電子產品如PDA及數位相機也是以LED來當做背光源，其中數位相機因為是全彩的LCD所以是以白光LED當作背光源，而PDA也逐漸往彩色面板的方面來發展，未來對白光LED的需求將會隨之增加。我們由工研院經資中心的預估來看，PDA從2002年到2004年全球複合成長率為33%，而數位相機也有12%的複合成長率，因此這兩項產品的趨勢是往上的，也會帶動LED需求的成長。我們以工研院經資中心的資料估計，預估2003年PDA全球需求量為2,549萬台，以每台使用8顆LED來計算，則1年在PDA的LED需求為2.04億顆。就數位相機部份，以2003年數位相機預估有4,052萬台，以每台使用8顆LED來計算，則1年在數位相機的LED需求為3.24億顆。所以PDA及數位相機兩者1年共有5.28億顆的需求，而目前PDA及數位相機的白光LED來源主要還是來自日本廠商，若台灣能夠提高晶粒亮度以及避免專利問題之後，我們認為以台灣成本節省的能力來看，台灣的價格將較日本有競爭力，因此白光LED應用在背光源上的訂單將仍然會轉單到台灣來的。

二、照明市場未來潛力無窮

在全球能源危機的影響下，各國開始在思考如何節省能源，因LED省電效率達90%且壽命較一般燈泡長，因此將省能源的LED用在照明市場也成為未來的主流。白光LED就是具有省電的優點，因此在全球能源危機下，為了節省能源，採用白光LED是一種必然的趨勢。預計白光LED可進入許多的應用領域，就室內方面，可用在室內照明、汽車內部照明、背光源、裝飾燈、鹵素燈、閃光燈…等。而室外方面，則有霓虹燈、顯示幕、室外看板…等應用。根據Reed Electronics Research預估，在2004年全球白光LED市場規模將達5.66億美元，較2001年2.26億美元成長250%。因此若LED能進入室內及室外的照明市場，則LED未來的潛力無窮。

但是就現階段而言，由於目前白光LED所能做出來的發光效率約10幾個lm/W，距離實際進入白光LED照明時代所需的100 lm/W還有一段距離。原先有些研究機構預估約在2010年時，白光LED的發光效率可達100lm/W，這樣的時間實在太長。但以目前各國在白光LED投入的資源及提升發光效率的速度來看，預估時程應可再提前2到3年，也就是最遲在2007年即可達到100lm/W。樂觀一點的看法，則是可在2005年慢慢出現商品化的產品，2010後便開始大量使用。

目前白光LED的應用(見圖三)，在照明方面，主要是供汽車內閱讀燈、裝飾燈等使用及其它特殊照明用，其餘約有95％以上，均是供背光源使用。所以雖然白光LED是朝向取代傳統照明發展，但以當下的技術來看，仍以供給可攜式產品，如：手機、LCD背光源或是小型手電筒等特殊照明使用為主要發展方向。

圖三 2001年白光LED應用分佈

資料來源：富士總研，工研院經資中心，2002/5

公司前景：

壹、公司簡介

宏齊主要專注在SMD型封裝之研究、開發、設計、製造及測試業務。主要用途為顯示光源及訊號光源，如行動電話的LCD背光源、按鍵光源；OA產品的面板光源；通訊產品之訊號顯示光源；室內外看板顯示光源等。

一、與安捷倫(Agilent)及歐司朗(OSRAM)等國際大廠客戶關係穩固

目前客戶在國內主要有敦吉、勝華，國外有安捷倫、OSRAM、大陸的TCL及韓國的LG。由客戶結構來看(見表二)，我們可知宏齊外銷比重很高，約佔80%，其中安捷倫是最大客戶，佔營收比重高達40%以上，宏齊與安捷倫及OSRAM互為合作夥伴及OEM廠商關係，兩者合計目前佔營收比重約50~60%，而大陸的TCL及韓國的LG則約佔營收比重20%以上。目前業務發展目標仍置於開拓大陸及韓國的廠商，預計在今年還會有新客戶加入。由於安捷倫(Agilent)及歐司朗(OSRAM)是宏齊的最主要的客戶，以下就這兩家公司做更詳細的介紹。

1、安捷倫(Agilent)訂單主要是運用在手機面板上

安捷倫(Agilent)科技於1999年11月正式由全球最大電腦、影像、測試及量測系統供應商HP所獨立出來的，並繼承了HP的四大重要部門，包括半導體產品、測試和量測儀器、化學分析及醫療保健解決方案。安捷倫在半導體及測試和量測儀器生產已有60年的經驗。同時也是全球光電元件的頂尖供應商，其產品被廣泛應用於電子通訊產品及顯示型光電元件，產品包括LED顯示器及數字顯示器，宏齊則是安捷倫重要的SMD Chip LED供應商，提供安捷倫SMD Chip LED產品，主要是運用在手機面板上。

2、歐司朗(OSRAM)訂單主要是應用在汽機車所使用的儀表板及各種光源

歐司朗(OSRAM)為全球光電半導體廠商，排名全世界三大照明廠商之一，西門子(Siemens AG)是歐司朗(OSRAM)唯一的股東。歐司朗(OSRAM)共分三大部門，一般光源及燈具部門、車用光源部門以及特殊光源部門。目前以LED、電子安定器與燈泡最具有成長性，預估未來5年內，這部份產品將佔銷售額50%以上。宏齊所提供歐司朗(OSRAM) SMD Chip LED產品主要是應用在汽機車所使用的儀表板及各種光源。

表二 宏齊主要客戶及比重

資料來源：宏齊，寶來證券整理，2002/10

二、上游藍光LED晶粒來源無虞

因宏齊所接的安捷倫訂單，其晶粒來源大部份是由安捷倫所提供，宏齊只是把晶粒加以封裝，賺取代工費。而其餘的訂單所需的晶粒來源則有和固定的廠商合作，在藍光LED的晶粒方面，主要的供應商有國聯、廣鎵及美國的Cree，在四元LED晶粒方面，則有國聯、光磊及鼎元(見表三)。目前國聯、廣鎵及Cree所提供給宏齊的藍光LED晶粒比重各佔1/3。原先宏齊使用國聯的晶粒比重較高，但目前在未上市的廠商其藍光LED的品質已逐漸提升到一定的水準，所以宏齊在試用過華上、廣鎵、晶專及洲磊…等廠商的晶粒之後，以廣鎵所生產的晶粒與宏齊較能配合，所以提高使用廣鎵晶粒的數量。由以上可知，雖然宏齊的藍光LED比重持續在提高，但宏齊在藍光LED的來源已做好的規劃，因此宏齊在藍光LED晶粒來源並不會有不足的情形。

表三 宏齊LED晶粒來源

資料來源：宏齊，寶來證券整理

貳、營運分析

一、預期Q4營收可較Q3大幅成長

9月營收1.25億元，MoM成長19%，再創新歷史新高，成長主因是安捷倫出貨量以及自有品牌藍光LED比重持續提升所致。9月安捷倫出貨量達7,000~8,000萬顆，自有品牌藍光SMD LED出貨量達600萬顆，較8月的500萬顆成長20％，估計10月還可成長至700萬顆。而推升藍光出貨量成長的主要訂單，包括韓國、台灣、大陸的手機廠訂單。現階段韓國主要客戶為LG，台灣方面則透過通路商敦吉科技銷售SMD LED給手機廠，大陸客戶則以TCL為主。

展望Q4，從國際大廠下的預估訂單來看，安捷倫的訂單金額仍將持續成長，而OSRAM訂單預計與Q3持平，因此兩者出貨金額佔營收比重約可維持在50~55%。大陸的TCL及韓國LG因機型轉換已大致完成，因此自8月開始TCL及LG訂單已漸漸回復先前水準，而10月這兩家公司在手機用LED的訂單則持續增加，預期Q4訂單仍會持續成長。在國內敦吉方面其訂單也有增加的趨勢。

9月整體出貨量約1.16億顆，較8月成長16%，預估10月可達1.3億顆以上，11月更可達1.4億顆，所以由安捷倫的訂單、藍光LED的出貨比重持續走高以及宏齊持續在擴充產能的狀況來看，我們預計10月營收可達1.3億元以上，11月及12月營收仍會持續創新高。我們預估整體Q4營收將較Q3成長30%左右。

二、Q4毛利率及獲利

毛利率方面，9月份的毛利率已有37%以上的水準，較Q2的35%為高，主要原因是營收持續成長及自有品牌藍光LED比重持續提高，自有品牌藍光LED比重從7月的27%、8月的32%到9月則提升至34%，預期藍光LED在10月會出貨700萬顆來估算，則10月藍光LED比重則會再升高到37%左右，所以我們認為Q4藍光LED比重將會再持續成長。

就整體獲利狀況來看，8月稅前盈餘2,980萬元，較7月成長7.2%，獲利亦續創歷史新高，7、8月稅前淨利達5,759萬元，研究員預估9月稅前淨利可達3,000萬元以上的水準，則Q3單季稅前淨利達8,700萬元以上，已超過Q1及Q2兩季7,638萬元的水準。累積1-8月稅前盈餘1.35億元，以除權後股本7.43億元來計算，稅前EPS達1.82元，財測達成率高達87.6%，有機會再次調高財測。Q4獲利在營收持續成長以及藍光LED比重仍會提升下，我們預估Q4稅前淨利會達到1億元以上的水準，將較Q3成長25%~30%。

三、2002及2003年財務預估說明

研究員預估宏齊2002年營收11.66億元，稅後淨利2.14億元，目前股本7.43億，稅後EPS為2.88元。2003年方面，預期藍光LED至少到2003年Q1才會供需平衡，在2003年上游晶粒價格開始下滑，使得成本將會降低，雖然下游客戶亦會降價，但我們認為仍會助於宏齊的獲利貢獻。另外新產品白光LED可應用在彩色手機面板方面，目前宏齊已有小量供應1.5及1.8吋的產品，2吋目前則在認證中。在白光的專利權問題上，因為宏齊已自行研發螢光粉，目前正在申請專利，並且宏齊的白光LED所針對的市場是台灣及大陸市場，並非針對日本市場，我們認為宏齊在白光LED方面應可避開Nichia專利上的問題，因此預期白光LED在2003年將會是宏齊營收成長的動力來源，研究員預估2003年營收14.53億元，稅後淨利2.81億元，稅後EPS為3.79元，對宏齊的投資建議為買進/中度風險。

《財務分析》

財務報表：

資料來源：寶來證券整理

分 析：

壹、償債能力：

就流動比率及速動比率來看，其流動比率在200%以上，而速動比率也有在100%以上，均屬正常水準，並無特別異狀。在利息保障倍數方面，則是逐年的增加，主要是因為公司的獲利能力逐年提升，但利息費用幾乎維持去年水準增加幅度有限，所以利息保障倍數一直往上升高。由以上分析來看，宏齊的償債能力是維持正常的水準。

表四:償債能力分析

資料來源：宏齊、寶來證券整理

貳、經營能力：

在應收帳款週轉率、存貨周轉率及固定資產周轉率方面，2002年因為營收較2001年成長，使得各週轉率均有顯著的提升。

表五:經營能力分析

資料來源：宏齊、寶來證券整理

參、獲利能力：

在2002年上半年的毛利率及稅後淨利率較2001年為低，主要原因是2002年Q1產能利用率只有30%，所以造成Q1毛利率較低，只有27.8%，進而影響稅後淨利率也往下滑。但在Q2之後，營收持續成長，產能利用率也逐漸攀高，所以毛利率也提高到34.5%。預期下半年的獲利在營收持續成長以及藍光LED比重仍會提升下，下半年的獲利狀況會較上半年佳。預估2002年全年毛利率35.37%，稅後淨利率18.34%，稅後EPS為2.87元。

表六:獲利能力分析

資料來源：宏齊、寶來證券整理