結論

• 萬海10月營收達28億元，YoY成長8.2%，MoM成長8.5%，創近年來的新高。預估11、12月將可在27~28億元的水準。

• 集團毛利率由2001年之8.68%，大幅提高至目前之16%。

• 目前萬海裝載率已提升至100%，預估2002年貨運量將達192萬TEU的水準，YoY成長6%。在平均運價方面，已由去年平均之462美元提高至目前之500美元，預估2003年全年平均運價將在500美元以上。

• 2003年全球運能成長率預估僅達6%，供給開始趨緩，加上新加入的船多為5,000 TEU以上的大船，和走近洋路線多為2,500 TEU以下的貨櫃船，有明顯的差異，因此研究員預估2003年在大陸進出口成長帶動下，萬海載貨量可望成長5%。

• 研究員預估萬海2002年營收為311億元，稅後淨利為31億元，稅後EPS為2.33元，2003年營收為353億元，稅後淨利為34億元，稅後EPS為2.6元，投資建議為買進/低風險

拜訪重點

壹、十月份營收創新高，美西封港居功厥偉

十月份美西封港造成大量船隻停滯美西無法卸貨，萬海亦少開三個美西航班，但由於萬海營運核心為亞洲近洋航線，美西線僅佔營收比重3%，所以航班減少影響有限。由於美西航線在過去裝載率並非滿載的狀況下，遠洋航商會以較低費率順道搭載亞洲近洋線貨櫃，分食部份近洋市場。

在美西封港影響之下，遠洋航商許多船隻滯美未歸近三個禮拜，加上回航後亞洲輸美貨櫃堆積如山，美西線班班滿載，因此沒有多餘的能力順道搭載亞洲近洋業務，專門從事近洋業務的萬海因此大幅受惠，萬海10月份貨運量達17萬TEU，10月營收達28億元，YoY成長8.2%，MoM成長8.5%，創近年來的新高。預估11、12月在美西線持續暢旺之下，萬海營收約可在27~28億元的水準，研究員預估全年營收可達312億元，YoY為5.4%。

目前萬海船自有船隻有39艘，其中26艘基於稅賦及營運考量，掛在新加坡子公司名下，12月將再進一艘2,300 TEU的船隻，連同租用船隻15艘，萬海年底船隊數量將達55艘，與2001年船隊數量62艘相比，船隻數已減少許多，但總貨運量卻不減反增，在上半年裝載率提升至90~95%，甚至目前已達100%的狀況下，預估萬海今年全年貨運量將達192萬TEU的水準，較2001年之179萬TEU成長6%。

2002年在歐美採買亞洲貨物持續增加下，航運業開始出現轉機。由於歐美面臨通貨緊縮的壓力，歐美對於便宜的亞洲產品的需求持續增加，其中大陸產品更成為亞洲出口成長的火車頭，以今年上半年來看，大陸對主要貿易夥伴出口金額大都達二位數以上的成長(表一)，此為貿易”值”的觀念。就貨櫃海運業而言，因承載的貨物單價較低，因此貨物”量”的影響遠高於貿易值，必須著重在貨櫃量的變化，而以今年上半年大陸各港口吞吐量來看(表二)，各港口貨櫃量的成長率大都達20%，成長遠較2001年快速，因此今年在大陸出口大幅成長帶動下，可以說是航運業復甦轉機性的一年。

對於目前全球船舶供給的狀況，雖然華頓計量經濟學會(DRI-WEFA)在年初預測，在新船加入下，2003年全球運能成長將達10%，不過根據最新統計，研究員預估2003年運能成長率將僅達6%，供給成長開始趨緩，因此海運市場供給過剩不會過於嚴重，加上新加入的船多為5,000 TEU以上的大船，和走近洋路線多為2,500 TEU以下的貨櫃船，有明顯的差異，因此預估未來的近洋海運市場不會如遠洋市場競爭，萬海在近洋仍可維持領先地位，目前萬海在近洋市佔率高達20~22%。

表一、2002年1~6月大陸對主要貿易國進出口總值表

資料來源：航貿週刊8/5

表二、2002年1~6月大陸國際標準貨櫃吞吐量前十大港口(單位：千TEU)

資料來源：航貿週刊8/5

萬海在平均運價增加、裝載率提升、及成本降低下，集團毛利率由2001年之8.68%，今年上半年已提高至13%，目前更高達16%。在平均運價方面，去年平均運價約462美元，今年因大陸地區增加40美元吊櫃附加費，加上十月美西封港後亞洲區部分運費調漲，目前運費已提高至500美元(含美西線) ，預估2003年全年平均運價將維持在500美元以上。

在成本方面，萬海今年上半年裝卸船費用佔營業成本40%，船舶租金佔18%，燃料用油佔8%，船舶折舊僅佔2%。由於自有船隻折舊費用遠較船舶租金低廉，因此萬海今年陸續增加8條新船以提高自有船隻比重，加上今年船舶租金下滑，因此船舶方面的成本減少。

在燃油價格方面，第一季之每噸平均價格為110美元，三月起提高至145美元，年中曾一度高達170美元已上，不過目前已回跌至150美元，預估今年平均燃油價格為150美元，萬海目前燃油年需求量約40萬噸，以每噸150美元計算，今年燃油方面的成本將達6,000萬美元。萬海對油價採25~33%避險在120~140美元(因不同時間所作避險價格不一)，不過由於油價隨著政經情勢變化快速，其變動對於2003年毛利的影響仍相當大。

萬海上半年因美元貶值，母公司匯兌收益達2.44億元，其中已實現部份為1.67億元，新加坡子公司上半年亦有匯兌收益約3億元，合計萬海上半年匯兌盈餘對稅前EPS貢獻0.41元。目前由於美元對台幣相對強勢，因此下半年母公司出現匯損的可能性不小，預估下半年母公司匯損約有二億元台幣。新加坡子公司方面則因新幣較台幣強勢，目前新幣對美元仍維持在年中高檔，因此下半年新加坡子公司匯兌沖回的可能性不大。

研究員預估萬海2002年營收為311億元，稅後淨利為31億元，稅後EPS為2.33元，預估2003年萬海載貨量成長5%，平均運價維持在500美元以上，營收為353億元，稅後淨利為34億元，稅後EPS為2.6元，以2003年EPS計算，目前本益比不到10倍，投資建議為買進/低風險。

表三、簡明損益表預估(仟元)

資料來源：寶來投資處預估