基本資料

財務狀況

F：中信預估,調整後EPS以目前股本計算*本益比=當年度調整後均價÷調整後EPS　

營收比重

摘要與結論

2000年因經濟景氣不振，部分產品市場買氣未如預期，且與合併華科技之合併基準日延至2001年1月1日，導致出現掛牌後首度調降財務預測，獲利調降幅度32.3%。　

伴隨營運規模的擴大，加上全球正籠罩在不景氣的陰影下，即使2001年因合併華科技，以及推出新產品，業績仍能持續成長，但未來成長速度已有趨緩跡象，因此無法再享有歷史本益比20倍以上的情況。反而本益比20倍正是其股價充分反應的合理水準，因此目標價為50元，建議40元以下再做佈局動作。

公司概況　

1.2000年出現掛牌後首次調降財測

於2000/8為擴大營業規模及整合資源，決定合併華科技，約定換股比例為華科技1.7股換發致茂1股，合併基準日訂為2000/9月底。然因經濟景氣不振，部分產品市場買氣未如預期，如原預期固網業者在2000年將進行的設備採購，進度延後致原預估電子電力產品9億元的營收，下修至6.2億元；特殊材料金線因2000年下半年半導體景氣自高峰迅速滑落，原預計之8.15億元營收下修至5.54億元，其它如量測儀器與自動化量測系統，也在市場需求下滑下，營收由原預估之8.55億元與5.54億元，下修至7.9億元與4.3億元。加上新產品邏輯IC自動測試系統、液晶顯示器驅動IC自動測試系統等上市延後，且與合併華科技之合併基準日延至2001年1月1日。另外，因轉投資彩富電子延後上櫃，短少原預計認列承銷股票利益1億元。因此導致出現掛牌後首度調降財務預測，營收由32.6億元降至26.6億元，本業獲利由5.5億元調降至3.78億元，稅後淨利由6.9億元下修至4.67億元，獲利調降幅度32.3%。　

最終2000年營收25.38億元，本業獲利3.23億元，稅後淨利4.03億元，EPS為2元，也僅達成調降後財測的86.3%，2000年業績表現不盡理想。　

歷年產品結構表單位：新台幣百萬元

資料來源：致茂電子；中信證券整理　

註：其它產品係指儀器校正服務、產品售後維修服務與儀器零組件之銷售　

產品介紹

資料來源：致茂電子　

歷年各項產品出貨量與毛利率表單位：台；％

資料來源：致茂電子；中信證券整理　

銷售地區營收比重

資料來源：致茂電子；中信證券整理　

2.2000/12/31合併華科技　

華科技成立於1993年9月，股本1.2億元，廠區位於新店市民權路。產品主要有四類：電感電容測試器、電子安規測試器、電源供應器自動測試系統、電池測試系統。主要以國內廠商為銷售對象，2000年內銷比重為60%。為拓展大陸市場，轉投資設立英屬維爾京群島ChenHwaTech,Inc與C.H.I.二家子公司，作為三角貿易之轉口公司，ChenHwa扮演投資控股角色，C.H.I.則為一般轉口貿易，2000年C.H.I.佔營收比重達21.6%，已躍居為第一大客戶。歷年業績表現相當良好（見下表），毛利率達60%淨利率也有20%，近四年EPS均維持在6元以上水準，過去七年獲利年複合成長率高達112.23%，屬獲利高成長之小型公司。　

?合併利基

華科技目前營運重心為零組件與安規測試，與致茂同屬測試儀器市場，然應用領域不同，故雙方合併將可擴大營運規模，降低行銷成本，達到產品面水平整合之效。而儀器產品特性為少量多樣、產品製程複雜、採用製造元件種類繁多，因此採購成本較一般標準化大量生產事業為高，若合併則可擴大共通零組件採購規模，降低採購成本。再者，合併後可整合雙方在研發上的資源，增加技術的應用領域並避免重複投資，可縮短研發產品時間與增加產品線，進而提升全球市場競爭力。　

?合併效益

2001/1/1合併後2001年預估可增加營收3.7億元，毛利貢獻1.85億元，費用上將因合併綜效產生，僅增加0.6億元。2002年營收則增加4億元，毛利貢獻1.95億元，股本則增加7,060萬元。

資料來源：致茂電子

資料來源：致茂電子

營運分析　

1.前5月營收11.76億元，達成預估財測進度37.5%

首季在量測儀器與自動化測試系統營收比重達65%下，首季毛利率高達39.2%，創1998年下半年以來單季新高，即使單季營收6.3億元，未能達6.8億元歷史高峰水位，本業獲利1.02億元，也創歷史次高水準，1Q稅後淨利1.1億元，達成預估獲利21.2%，表現不俗。然2Q在低毛利產品特殊材料與電子電力產品營收明顯成長下，雖5月營收創歷史新高達3億元水準，但預估2Q毛利率將下滑至32.6%，使2Q營收即使較1Q成長28%，但稅前盈餘卻出現衰退13%。累計前5月營收達11.76億元，達成預估財測進度37.5%，仍符合預期。2000/3/15註銷買回庫藏股7,000張，目前股本為20.1358億元。除權日預計在7月以後，配股2.5元，現金股利0.5元。　

2001年各項產品預估值單位：台；Km；％

資料來源：中信證券預估　

2.2001年營收增加至31.4億元，稅後淨利達5.2億元，EPS為2.58元

?營收分析

2001年由於國際安全規定將增加測試項目，因此功率分析儀與交流電源供應器的需求將明顯增加；另外推出全球最快速之電流上升斜率與高功率負載，供高頻CPU測試與高功率之電源測試使用之電子負載產品，將可開拓更大市場，加上合併華科技後新增的產品線，預估精密量測儀器出貨量可增為14,294台，營收為11.5億元。自動化量測系統方面，預計2001年推出新一代開放式平台電腦供應測試系統，以提供各種電源測試，並將銷售地由亞洲拓展至歐美地區，預估營收成長至3.5億元。電子電力產品方面，交流式高功率直流電源系統在2001年將新增110VDC與220VDC產品，可拓展國內民營電信市場以及大陸、東南亞、東北亞市場，同時耕耘已久的南非市場，預計2001將有大幅成長空間；不斷電電源供應系統除原有之7kVA以下之在線式、離線式與在線互動式等外，將推出正弦波輸出的1kVA-3kVA在線互動式新產品系列，主要針對成長快速的網路設備市場；另外2000年推出之電動車充電器，隨者第二代產品的完成推出，配合電動車市場的成長，也將挹注今年業績，預估整體電子電力產品營收7.8億元。特殊材料在推出不同線徑之金線下，營收成長至7.5億元。其他產品類則因客戶陸續陸續移往大陸，相關之售後服務亦將移轉至大陸轉投資事業負責，2001相關之營收將減少至1.1億元。

?獲利分析

由於2001年半導體產能過剩，相關原料價格出現下滑，新產品的推出與合併華科技也將使毛利率有所回升，但在市場景氣欠佳下，會出現降價刺激需求的動作。整體而言，各項產品毛利率將較2000年略微回升，總計產品毛利率將由2000年的33.83%回升至36.8%。營業費用方面，除因合併華科技增加6,000萬元外，新產品的推出也將使行銷費用遞增6,000萬元，研發費用增加2,400萬元，合計全年費用約6.71億元。業外部分，投資收入貢獻6,722萬元，匯兌收入2,500萬元，利息收入與其它收入約4,000萬元；利息費用因2000/6發行之CB，由於轉換價遠高於目前市價，在發行滿一年後，預計投資人將要求全部贖回，公司擬向銀行貸款12億元償還，因而將增加利息費用3,150萬元，業外淨支出約8,900萬元。由以上可知，2001年稅前淨利5.74億元，稅後淨利5.19億元，以目前股本計算EPS為2.58元。　

2001年權益法認列之投資收入分析

資料來源：致茂電子；中信證券預估　

2001年四季預估簡明損益表單位：仟元

資料來源：中信證券預估　

損益表單位:百萬元

年度變動

註：合併後股本為20.83億元，但公司於3/15註銷庫藏股7,000張，故目前流通在外股本為20.13億元。

投資建議

伴隨營運規模的擴大，加上全球正籠罩在不景氣的陰影下，即使2001年因合併華科技，以及推出新產品，業績仍能持續成長，但未來成長速度已有趨緩跡象，因此無法再享有歷史本益比20倍以上的情況。反而本益比20倍正是其股價充分反應的合理水準，因此目標價為50元，建議40元以下再做佈局動作。