摘要與結論　

在英代爾積極推動P4取代P3並盡早使P4成為市場主流產品，而國內三大晶片組廠商在P4相關晶片組產品佈局方面均呈現措手不及之窘態下，研判2001年下半年全球晶片組市場對國內三大廠商將較為不利。　

在國內晶片組廠商之合計市場佔有率將因上述因素而下降，產品價格預期仍將因而大幅下滑的情況下，研判自有晶圓廠之順利運作將成為矽統低價競爭之有力武器。據此預估矽統2001年每股稅後盈餘可望達到1.86元左右，而2002年每股稅後盈餘亦可望達到3.70元　

在矽統今明兩年平均每股盈餘2.74元，配合一般上市櫃整合元件大廠（IDM）的合理本益比20倍估計，目標股價約為55元左右，因此以目前股價42.3元判斷上檔空間超過25%，建議可以逢低承接。　

公司簡介　

矽統為國內三大晶片組廠商之一，1999年營收108.40億元，稅後獲利19.59億元，與當年度威盛相近，以1999年底股本61.38億元計算，每股稅後盈餘4.02元。2000年在矽統決定興建晶圓廠以自行生產晶片組與繪圖晶片等產品下，主要晶圓代工來源聯電即決定結束與矽統之合作關係，並使得矽統出現產品無法順利出貨之窘境。然而在自有晶圓廠之運作已逐漸步入軌道以及晶圓代工產能已逐漸寬鬆的情況下，矽統目前已漸擺脫產品無法正常出貨之困境。而在產品設計水準與整合能力均屬國內頂尖，自有晶圓廠亦具成本優勢，配合低價電腦之趨勢，預期產品價格亦將持續滑落的情況下，研判矽統2001年後之營運將逐步走出谷底。

晶片組市場概況分析　

2001年下年晶片組市場競爭態勢預測　

2001年第一季在歐洲主機板市場回溫，並帶動國內主機板市場強勁反彈下，國內各晶片組廠商不論在營收或獲利方面之表現均甚為亮麗，然而在上述需求已於第一季獲得充分滿足下，國內相關主機板廠商營收亦迅速於第二季始回復淡季水準，並因而導致晶片組廠商第二季營收呈現較第一季大幅滑落的現象。而就下半年晶片組廠商之競爭態勢分析，研判影響各晶片組廠商消長的主要因素有二：1.英代爾P4推行狀況與，2.DDR記憶體架構之推動狀況2001年第一季在歐洲主機板市場回溫，並帶動國內主機板市場強勁反彈下，國內各晶片組廠商不論在營收或獲利方面之表現均甚為亮麗，然而在上述需求已於第一季獲得充分滿足下，國內相關主機板廠商營收亦迅速於第二季始回復淡季水準，並因而導致晶片組廠商第二季營收呈現較第一季大幅滑落的現象。而就下半年晶片組廠商之競爭態勢分析，研判影響各晶片組廠商消長的主要因素有二：1.英代爾P4推行狀況與，2.DDR記憶體架構之推動狀況。　

英代爾提前推動P4，同時反攻微處理器與晶片組市場　

在2001年第一季由於歐洲組裝市場強勁回升，並因而帶動超微微處理器市佔率延續去年第四季持續攀升的趨勢而達到近30%的情況下，英代爾為保持既有之市場不再被超微所侵蝕，遂於4月底提前大幅調降新產品P4之價格，並規劃以P4抵擋市佔率持續攀升之超微Athlon微處理器。然而，在英代爾決心力拱P4成為今年下半年之主力產品下，不論在價格降幅與降價時點上，英代爾均呈現相當積極並令國內競爭對手措手不及的現象。而在P4降價時點快速提前，降價幅度亦大於預期的情況下，目前國內三大晶片組廠商仍無法於短期內推出支援P4之相關晶片組，因此研判在國內廠商並未具備支援P4之晶片組產品下，2001年下半年英代爾在P4相關晶片組產品將呈現獨佔的現象，而根據英代爾之規劃，P4產品將於年底前達到英代爾微處理器出貨量之30%左右，而以英代爾目前於微處理器之市佔率約75%計算，預估至2001年年底前，國內三大晶片組廠商之合計市佔率將較目前縮減15%，由2001年第一季之65%下降至2001年第四季之50%左右。　

另一方面，英代爾在獨佔P4晶片組市場，並將主力由目前價格競爭激烈之P3相關晶片組市場移出後，仍不忘積極加劇P3晶片組市場之價格競爭，並於近期大幅調降支援P3相關晶片組之815系列產品價格，以確保定位較為低階之P3與CELERON產品持續於低階市場維持市佔率。　

表一2001年全球單季搭配各型號微處理器主機板出貨量預估表

資料來源：中信證券預估　

據此研判，在2000年英代爾不論在微處理器市場或晶片組市場均因錯誤百出，而造成對手在2000年迅速成長的經驗下，2001年下半年至2002年英代爾在產品佈局方面已更為完整，就目前之產品定位而言，P4、P3及賽揚已分別定位在高、中、低階市場，就P4本身而言則分別以搭配RDRAM、DDR與SDRAM區別其高、中、低階市場，並企圖以更完整的產品佈局，避免重蹈去年覆轍。就此而言，預期今年下半年P4晶片組市場仍將由英代爾獨佔，而此舉將使得目前國內廠商仍視為主力市場之P3與CELERON等相關晶片組市場規模相對萎縮。而在價格方面，則由於P3相關晶片組競爭更趨激烈，因此預期並不樂觀。　

另一方面，在中信證券研究部預估2001年全球主機板出貨量為1.239億片，而各單季出貨量如(表一)所示的情況下，研判英代爾於2001年下半年推動P4成為主流產品之動作，將促使P4之市佔率由2001年第一季之4%大幅提升至2001年第四季之25%左右，而在國內晶片組廠商並未能於2001年下半年進入P4晶片組市場，而下半年主要市場仍以Pentium3、CELERON及AMD等舊有產品市場為主的情況下，預估2001年第三及第四季國內三大晶片組廠商之合計單季出貨量成長率將低於整體主機板市場單季出貨量成長率，而分別僅達到1.36%及18.08%。　

SDRAM價格跌幅超乎預期，DDR推動情況落後　

DDRDRAM在價格/效能比均較RambusDRAM為佳的情況下，各界均預期DDRDRAM將可望於2001年順利接替SDRAM，成為下一代主流DRAM產品，然而在個人電腦成長趨緩以及SDRAM價格下降幅度超乎預期，使得DDR與SDRAM產品價差依然存在的情況下，目前DDR相關主機板市場市佔率約僅達5%左右，遠低於一般預期2001年第二季DDR產品市佔率可達10-15%之預估值。　

就下半年DDR記憶體之市場趨勢研判，雖目前128MBDDR與128MBSDRAM記憶體顆粒價格已分別下跌至接近變動成本，而達到3.5美元與2.3美元左右，然而由於價差仍達到近50%左右，因此預期短期內替代性轉換需求並不容易發生，另一方面，在英代爾推出支援P4之DDR晶片組時點仍落在明年第一季的情況下，研判DDR大幅取代SDRAM並成為主流之發生時點將延後至2002年。綜合上述，在英代爾積極主導新舊型微處理器價格大幅下滑，以加速微處理器世代交替的情況下，目前國內各晶片組廠商對支援P4相關之晶片組產品均呈現緩不濟急的現象，因此研判國內各晶片廠商在2001年底前仍無法於提前發酵之P4市場獲得明顯市佔率。另一方面，為鞏固既有低階市場市佔率，英代爾亦已於近期調降相關支援P3與賽揚晶片組之價格，預期此舉將對目前價格戰爭已十分激烈之P3與賽揚晶片組市場，產生雪上加霜的效果。此外，在DDR等新產品替換進度不如預期，且各廠商亦已相繼調降價格，以刺激買氣的情況下，研判2001年新產品對各廠商之效用將不若以往。整體而言，研判下半年國內晶片組廠商在市場規模因P4市佔率上升而縮小的情況下，競爭激烈之程度將更甚於上半年，因此建議投資人不應對下半年國內晶片組廠商過份樂觀。　

表二矽統第一季兩大產品線成本結構預估表

資料來源：中信證券預估　

矽統自有晶圓廠生產整合型晶片組與繪圖晶片成本結構預估　

在矽統第一季營收為24.02億元，晶片組與繪圖晶片營收分別為20.35及3.86億元，營業毛利與營業利益分別為6.64億元及0.19億元，單季折舊金額為8.17億元等財報資料，以及矽統第一季整體晶圓投片量為3.9萬片、預估單片8吋晶圓可產出整合型晶片組與繪圖晶片均為300顆，而晶片組與繪圖晶片價格各為17.5美元與12美元，單顆封裝成本為2.5美元等資料與假設下，反推矽統2001年第一季以自有晶圓廠生產晶片組與繪圖晶片之成本結構如(表二)所示。　

在第一季矽統主力產品仍以整合型晶片與繪圖晶片為主，而根據上述假設反推矽統自有晶圓廠在整合型晶片組與繪圖晶片之良率預估值已分別達37.25%與45.82%，在矽統以往仍以晶圓代工生產為主而良率約為50%，毛利率約為35%的比較下，由下表中可知在良率為50%、單月晶圓投片量為10,000至20,000片以及產品單價為17.5美元的情況下，其整合型晶片組毛利率均可達到40-55%左右，顯示矽統計畫透過自行生產提高產品毛利率，以增加競爭力。而以矽統自有晶圓廠至目前僅運作約一年，良率表現卻已達上述水準，研判矽統自有晶圓廠之運作已達一定水準。而在生產良率仍可望持續提昇，在產品價格不變下，毛利率亦可望受帶動而走高，而在上述假設基本條件不變下，預估矽統以自有晶圓廠生產整合型晶片組之良率與毛利率之關係如(表三)所示。　

表三矽統整合型晶片組單月投片量及良率與毛利率關係預估表

資料來源：中信證券預估　

由(表三)中可知，在單位折舊費用將隨單月投片量之增加而下降的情況下，預估矽統整合型晶片組之毛利率將隨單月投片量與生產良率兩因素之增加而提升。由表中可知，在生產良率達一般國際大廠生產水準約50%，而單月投片量約20000片的情況下，預估矽統整合型晶片組之生產成本約為7.5美元左右，而毛利率亦可望達55.7%。　

獨立型晶片組為獲利重心　

由前可知，雖目前矽統自有晶圓廠之生產良率仍未達晶圓代工時期之目標，然而在生產良率已達一定水準下，研判目前矽統晶圓廠之營運已逐漸步入正常軌道。據此而言，在矽統預計將於今年下半年陸續推出獨立型晶片組，而獨立型晶片組不論在良率與單位產出顆數均較整合型晶片組為高的情況下，預估獨立型晶片組之銷售將成為影響矽統2001年下半年與2002年獲利的重要因素。

以目前矽統所計畫推出之獨立型晶片組架構仍以單顆晶片為主，與以往南北橋晶片組架構並不相同，研判其具二生產優勢，一、在矽統獨立型晶片組仍以單顆晶片為主的情況下，封裝成本將較一般以兩顆晶片為主之南北橋架構為低，二、在矽統獨立型晶片組基本架構僅為以整合型晶片組，省卻繪圖部分功能的情況下，研判單顆晶片面積將較整合型晶片組大幅降低。　

在上述兩生產優勢下，預估矽統獨立型晶片組之8吋晶圓單位生產顆數，將由整合型晶片組之300顆/片提升至450顆/片。而在假設其他生產成本結構與整合型晶片組相同的情況下，預估矽統生產獨立型晶片組之毛利率與投片數及生產良率之關係如(表四)所示。　

表四矽統獨立型晶片組單月投片量及良率與毛利率關係預估表

資料來源：中信證券預估　

在預估目前矽統整合型晶片組生產良率約為37.25%左右，研判矽統獨立型晶片組在並未包含繪圖功能下，良率將較整合型晶片組為高，研判將可望達到40%以上，而在售價假設為15美元單月投片量約12,000片的情況下，預估矽統生產獨立型晶片組之毛利率將可望達到40%以上。而以威盛第一季整體晶片組出貨量約1750萬套，獨立型晶片組產品仍約佔整體晶片組出貨量約90%，平均單月獨立型晶片組出貨量520萬套，單月投片量預估約達11,000片左右，而平均單價約18美元的情況下，預估2001年第一季威盛獨立型晶片組毛利率約為38%左右，亦即換算威盛獨立型晶片組單位成本約為11.16美元左右。而若以產品平均單價與矽統相近而達到15美元的情況下，預估威盛獨立型晶片組之毛利率約僅達25.6%左右，與矽統在良率40%以及單月投片量約11,000片，而預估毛利率約為35%-41%之差距並不小，據此亦顯示出矽統以自有晶原廠生產晶片組產品之成本優勢。

矽統2001年晶片組出貨量預估

就矽統產品需求面之預估而言，在預估2001年全年全球主機板出貨量約為1.23億片，而第一至第四季單季出貨量分別為3137萬片、2607萬片、2966萬片及3681萬片，以及假設各晶片組廠商單季市佔率變化如(表五)的情況下，預估矽統2001年晶片組出貨量約可達2174萬套。而就個別產品線而言，在英代爾積極推出P4以取代P3市場之下，預期2001年下半年國內三大晶片組廠商之晶片組市場僅存Pentium3、CELERON及AMD等相關產品。而在矽統支援Pentium3、CELERON及AMD之獨立型晶片組633、635、733、735等將於下半年量產的情況下，預估矽統下半年在上述產品線之市佔率將可望陸續提升，如(表五)所示。　

表五全球四大晶片組廠商2001年單季晶片組出貨量預估表

資料來源：中信證券預估　

在整合型與獨立型晶片組產品之生產成本結構並不相同，而矽統獨立型晶片組產品大量生產之時點仍在2001年下半年的情況下，預估矽統搭配各種微處理器之獨立與整合型產品線出貨量如(表六)所示。　

表六矽統支援各微處理器之整合型與獨立型晶片組出貨量預估　單位：千套

資料來源：中信證券預估　

表七全球繪圖卡出貨量

資料來源：資策會　

矽統2001年繪圖晶片出貨量預估

就資策會之預估資料顯示，2001年全球繪圖晶片市場約達5724萬片，而上下半年以4：6之比例，第一季與第二季以5：5之比例估計出貨量可知，2001年第一季全球繪圖卡出貨量約為1145萬片，而以矽統2001年第一季繪圖晶片出貨量約為98.4萬套的情況下，預估2001年第一季矽統繪圖晶片之市佔率約為8.6%左右，而第二季出貨量則預估與第一季相近。而在2001年下半年全球繪圖卡出貨量約為3434萬片，而就目前繪圖晶片全球第一牌Nvidia之市佔率約40%，而第二品牌ATI之市佔率約20%，而在矽統新款315繪圖晶片已於6月份陸續量產的情況下，預估矽統之繪圖晶片市佔率將可望較上半年提升而達到年底15%之市佔率，據此預估2001年下半年矽統之繪圖晶片出貨量將可望達到370萬套左右，而較上半年成長50%左右，而全年預估繪圖晶片出貨量約為565萬套。　

表八矽統2001年單季繪圖晶片出貨量預估單位：千套

資料來源：中信證券預估　

表九矽統2001年單季各產品線營收與獲利預估表

資料來源：中信證券預估　

而根據前述推估之矽統第一季成本結構，預估矽統各季整合型、獨立型晶片組及繪圖晶片出貨量，以及各產品線生產良率、價格等假設，如(表九)所示，預估矽統2001年營收可望達到138.28億元，在投資抵減下稅前與稅後獲利均可望達到18.19億元，以目前股本97.4億元計算，每股盈餘1.86元。　

表十矽統2001年整體獲利預估表

資料來源：中信證券預估　

矽統2002年晶片組出貨量預估　

而就2002年矽統晶片組出貨量預估而言，在全球主機板出貨量將較2001年成長7%的假設下，預估全球主機板出貨量可望達到1.32億片，而上下半年出貨量則以4：6比例預估，上半年第一與第二季以出貨量持平預估，下半年第三與第四季則以6：4預估，與2001年第三與第四季並不相同的主因在於，2001年受2000年景氣下滑過速而影響之正常景氣循環將在2002年回復正常。而在英代爾積極規劃以P4取代P3目前高階市場之定位，而低階市場仍將以CELERON為主的情況下，研判賽揚與P3之市場佔有率將由2001年底之48.75%下降至2002年底之35%，而以高階市場為主之P4市佔率則預估將由目前2001年底之25%逐步上升至2002年底之35%，並完全取代目前P3於高階市場之角色。而就超微產品而言，在0.13微米產品將於2002年上半年陸續推出並量產的情況下，預期2002年下半年超微產品市佔率將可望進一步推升至30%左右。　

而就矽統2002年之出貨量預估而言，在矽統預計將於2001年第三季推出P4相關晶片組樣本，並可望於2002年第一季量產，而國內晶片組廠商雖在P4產品方面，因推出時程落後而喪失規格優勢，然而在以往國內廠商均甚具生產競爭力下，研判國內廠商於2002年之P4相關晶片組市場方面仍將因價格優勢，而獲得部分市佔率，然而由於英代爾於P4晶片組市場之佈局以十分完整，因此研判至2002年底前英代爾P4晶片組產品仍將維持約55%之市佔率，而國內三大廠商則預估將合計獲得45%之市佔率。　

而在前述矽統以自有晶圓廠生產，成本優勢將逐漸展現的情況下，預期矽統在強調價格優勢的國內P4晶片組市場，將可望獲得較高的市佔率，據此研判至2002年年底矽統將可望在P4晶片組市場獲得約20%之市佔率。在P3與賽揚晶片組市場方面，在英代爾規劃2002年P3與賽揚之市場定位將下降為中低階的情況下，預估價格競爭將持續激烈，而英代爾市佔率亦將逐漸由2001年底之30%左右下降至2002年底之25%，而矽統之低成本解決方案將可望於價格競爭激烈的環境中逐漸取代英代爾所空出之市佔率，並由2001年底之25%提升至2002年底之30%。而在矽統之超微產品線2002年市佔率方面，則預估將維持2001年底之約30%之市佔率不變。　

根據上述假設與估計，預估矽統2002年整體晶片組出貨量可望達到3260萬顆，較2001年約2174萬顆大幅成長50%左右。　

表十一全球四大晶片組廠商2002年單季晶片組出貨量預估表

資料來源：中信證券預估　

就2002年矽統各產品線之出貨量預估而言，在國內晶片組廠商仍可望以價格優勢而搶占P4晶片組市場的預期下，研判英代爾於P4晶片組之市佔率將於2002年呈現逐季下降的局面，然而由於國內三大晶片組廠商之P4晶片組產品推出時點相近，因此研判三者在P4晶片組市場之市佔率差距並不大，而矽統將可秉持著成本的優勢逐漸取得較大的市場，預期矽統、揚智與威盛的市佔率至2002年底時將為20%、5%與15%。　

而就P3與賽楊及AMD之產品市佔率而言，在預期2001年之價格競爭將使得國內廠商於2002年較具競爭優勢下，研判2002年英代爾之市佔率將持續下降，而在矽統之成本優勢將持續發揮的預期下，研判英代爾所空出之市佔率將由矽統所取代。　

矽統2002年繪圖晶片出貨量預估　

而就2002年矽統繪圖晶片之出貨量預估而言，在各繪圖晶片廠商如Nvidia、ATI等已陸續推出整合型晶片組產品，且國內晶片組廠商在整合型晶片組之激烈競爭以使得低階整合型晶片組價格大幅下跌的情況下，研判2002年全球繪圖卡市場之成長性並不高，保守預估整體出貨量約與2001年相近而達到5700萬片左右。　

而在新產品315繪圖晶片推出效應可望在2002年延續，且矽統亦具成本競爭優勢下，預估矽統2002年之繪圖晶片將可望保持在15%左右，以2002年全球繪圖卡出貨量約5700萬片，預估矽統2002年繪圖晶片出貨量約為855萬套左右。　

表十二矽統支援各微處理器之整合型與獨立型晶片組及繪圖晶片出貨量預估

資料來源：中信證券預估　

在矽統整合型與獨立型晶片組產品生產成本結構差異頗大的情況下，根據表十一矽統2002年單季各產品線之出貨量預估，以及各產品線生產良率如下表所示，估計矽統2002年各產品線單季產出、營收與毛利如表十三所示。　

表十三矽統2002年單季各產品線營收與獲利預估表

資料來源：中信證券預估　

而根據前述預估之矽統各季整合型、獨立型晶片組及繪圖晶片出貨量，以及各產品線生產良率、價格與2002年整體折舊費用為56億元等假設，如上表所示，預估矽統2002年營收可望達到188.62億元，在投資抵減下稅前與稅後獲利均可望達到36.13億元，以目前股本97.4億元計算，每股盈餘3.70元。　

表十四矽統2002年整體獲利預估表

資料來源：中信證券預估

投資建議

在全球個人電腦市場成長趨緩，而英代爾亦以迅雷不及掩耳的方式，大幅調降P4微處理器價格，積極推動P4取代P3並盡早使P4成為市場主流產品的情況下，國內三大晶片組廠商在P4相關晶片組產品佈局方面均呈現措手不及之窘態，而在英代爾於支援P4晶片組之產品佈局已十分完整的情況下，預期2001年下半年至2002年我國三大晶片組廠商於全球晶片組市場之合計市佔率均將因英代爾重返P4晶片組市場而下降。而在舊有支援P3、賽楊與AMD晶片組市場競爭壓力大增的情況下，預期2001年下半年國內晶片組廠商之價格競爭將更加劇烈。

就矽統而言，在產品價格大幅下滑的情況下，預期自有晶圓廠之順利運作將成為矽統低價競爭之有力武器，而根據矽統2001年第一季季報所顯示之相關數據，預估矽統2001年每股稅後盈餘可望達到1.86元左右，而就2002年而言，雖預估矽統每股稅後盈餘可望達到3.70元，然而由於達成風險仍高，且公司透明度並不高，故以該公司今明兩年平均每股盈餘2.74元，配合一般上市櫃整合元件大廠（IDM）的合理本益比20倍估計，目標股價約為55元左右，因此以目前股價42.3元判斷上檔空間超過25%，建議可以逢低承接。