1. 研華為國內小型績優的工業電腦廠商，其以自有品牌”ADVANTECH”行銷全球，完整的行銷體系加上堅強研發能力，使其在各市場都有不錯的市佔率(全球市佔第2、歐洲及遠東第2、美國第7)，為國際型的工業電腦領導廠商。
2. 雖然工業自動化控制市場趨於成熟，公司IAG部門成長受限，但由於電腦電話整合及伺服器應用的興起，加上特定用途嵌入式及液晶電腦的需求增加，使得NCG、ECG兩大部門業務快速成長，造就了研華今年營收53.9億，大幅成長52%的佳績；展望明年，雖然全球經濟向下修正，但預估新興產品應用仍可使營收成長25%，達67.4億。
3. 研究部預估89年稅前11.43億(+33.7%)，稅後EPS=5.24元，90年稅前12.72億(+11.3%)，稅後EPS=5.83元，仍可維持在5元以上的水準，建議120-150元區間操作(另外應同時考量流動性問題)。
4. 由於第3季庫存水準增加，提列跌價損失金額也擴大，且海外子公司獲利不如預期，若第4季客戶需求未回升，則海外庫存為潛在之風險。

2001年財務預測
	1999	2000(F)	成長%	2001(F)	成長%	00Q3	達成%
						單位: 億元
營業收入	35.48	53.90	51.9	67.4	25.1	38.76	71.9
	100.00%	100.00%		100.00%		100%
營業毛利	14.64	20.03	36.9	23.25	16.1	14.49	72.3
	41.25%	37.16%		34.49%		37.38%
營業損益	8.51	12.13	42.6	13.45	10.9	8.84	72.9
	23.98%	22.50%		19.95%		22.81%
業外收支	0.05	-0.70	-	-0.76	8.6	-0.51	72.4
	0.13%	-1.30%		-1.13%		-1.31%
匯兌損益	-0.53	-0.15	-	-0.10	-33.3	-0.18	-
	-1.49%	-0.28%		-0.15%		-0.47%
稅前純益	8.55	11.43	33.6	12.69	11.0	8.34	72.9
	24.11%	21.21%		18.83%		21.51%
稅率(%)	19.64%	19.95%		19.78%		20.39%
稅後淨利	6.87	9.15	33.1	10.18	11.3	6.64	72.5
	19.37%	16.98%		15.10%		17.12%
發行股數	13.07	17.45		17.45		17.45
(億股)
EPS	5.26	5.24		5.83		3.80

公司簡介：

研華成立於民國70年，初期以應用桌上型電腦模組量測自動化系統為主要業務，78年導入工業電腦(Industrial PC,IPC)產品線，經過多年發展，逐漸成為PC在自動化應用之完整系統組件供應商，同時積極耕耘海外市場的結果，其自有品牌”ADVANTECH”已成為全球第二大工業電腦品牌(市佔率7.4%，次於Radisys的13%)，目前全球共有4個發貨倉庫(大陸、台灣、美國、紐西蘭)、19個行銷子公司(遍及美國、日本、德國、英國、法國、荷蘭、新加坡、匈牙利、義大利、韓國等國家)，完整的行銷體系及售後服務為其競爭優勢所在。

營運項目：

1.產品結構：

公司組織架構分成三大事業群：

部門	主要產品及說明	88營收(億)	89營收(億)
工業自動化 (IAG)	以PC為基礎發展出的自動化產品(如工業測控、工作站等)，取代傳統控制產品，其應用範圍遍及航太、運輸、環工、造紙等各產業	9.66	12.30
網路通訊 (NCG)	提供企業網路設備及電腦電話系統整合(CTI)等相關應用產品，如工業用機箱、主機代管業務、磁碟陣列等，其中CTI需要通訊硬體、系統整合及工業電腦廠商配合提出整體解決方案	9.39	16.00
嵌入式電腦 (ECG)	特殊用途之單板電腦及超薄型之Panel PC，應用領域亦相當廣泛，較著名的應用如全家便利商店之Web-Kiosk、公共網路資訊機等	13.17	18.60

IAG各產品主要應用於產業界，因此對品質、耐用性及可靠性的要求較高，且必須能長期暴露在高溫、潮溼、震動等特殊環境中，該市場已進入成熟穩定期，未來成長空間有限，且為了整合海外子公司資源，研華將其總部改設於美國，且於今年7月購併美國PCS Computer公司(原產品為工業工作站，結合其工業控制軟體開發能力)，預計明年開始逐漸獨立出去成立另一家公司，並未來規劃在美國掛牌上市，故此部門明年營收成長空間將有限。

而NCG及ECG部門則受惠於網際網路風潮，衍生出許多新應用領域及硬體需求，前者如語音查詢、預約、售票等CTI(Computer Technology Integration)應用，後者如提款機、收銀機等嵌入式電腦卡，或需要觸控式螢幕作為人機介面的超薄型液晶電腦，因新增的應用功能種類繁多，故此2部門為明年業績成長主要來源，預期明年營收可成長3成以上。

研華產品結構分析

產品	88年佔率	89年佔率	89年成長率
液晶超薄電腦(ECG)	12.1%	13.7%	72.0%
嵌入式電腦卡(ECG)	25.0%	20.8%	26.4%
工業測控產品(IAG)	22.0%	17.4%	20.4%
工業用工作站(IAG)	5.2%	5.4%	56.4%
工業用電腦(NCG)	26.5%	29.7%	70.4%
其他*	9.2%	13.0%	114.4%
合計	100%	100%	51.9%

其他：指出售零組件之收入

2.產品價格及毛利率：

由於研華產品具少量多樣的特性，且針對不同應用功能的設計也會有不同價格，故計算個別產品單價較不具意義，不過在三大類產品中，IAG產品技術及行銷門檻較高，故毛利率高達48-50%，ECG產品為38-40%，NCG則為30-32%。

另外因應產業發展，研華每年不斷開發新產品，故其員工中研發人員佔25%，每年研發費用佔營收比例亦達5%，每年開發之新產品達20項，取得專利5項。

生產與銷售

1.產能狀況：

公司廠房位於新店、東湖，全部SMT生產線月產能約7-8萬片，日前董事會通過赴大陸投資，暫定上海崑山作擴廠基地，主要目的除降低成本外，也看好大陸市場商機；另外，研華內湖辦公大樓預計明年可完工遷入。

2.銷售分析：

行銷策略：由於工業電腦具少量多樣的特色，故彈性生產及售後服務能力為爭取客戶的利基之一，研華目前在全球廣佈19個行銷子公司(其中5個與當地經銷商合資)，以自有品牌”ADVENTECH”深耕海外市場，除可即時掌握當地市場需求，也提升服務效率及品質，其他同業要跨入多須與當地經銷商或系統業者合作，業務風險較高，毛利及接單彈性也較低。研華目前員工為1190人，其中約35%為海外員工，也因此研華每年營業費用率高達14-15%。

主要客戶：在工業自動化產業的產銷體系中可分為製造商、經銷商、系統整合商，製造商專注於產品的開發製造，經銷商負責行銷，系統整合商替客戶進行規劃、整合、安裝，由後2者區域性較強不利台灣廠商進入，研華二千多個客戶中多為是系統整合商(System Integrator)與加值型經銷商(Value-Added Reseller，VAR)，單一客戶佔率不高(低於5%)。

銷售區域分佈：今年美國市場是公司擴展中心，為各能提升服務效率及拓展當地市場，第2季時將營運公司一分為三，故營業成本的增加較明顯，也使得第3季美國子公司虧損金額擴大，不過調整後之效益在明年應可進入正軌；而歐洲則為公司明年市場拓展重心，大陸地區則是另一個具潛力的市場。

研華銷售區域分佈

地區	美國	歐洲	亞洲	大陸
1999	20%	34%	30%	16%
2000	23%	33%	33%	11%

營運分析：

1.本業營運分析：

近年研華營收及獲利變化

年度	86	87	88	89太祥估	89公司估	90太祥估
營收(億元)	22.45	29.63	35.48	53.90	52.80	67.41
成長率	71%	32%	20%	52%	49%	25%
每股營收(元)	47.3	36.7	27.1	30.9	30.3	38.6
毛利率	39.9%	44.5%	41.3%	37.2%	37.8%	34.5%
營益率	19.50%	27.53%	23.98%	22.51%	22.58%	19.95%
稅後EPS	7.86	7.78	5.26	5.24	5.27	5.83
股本(億)	4.75	8.08	13.07	17.45	17.45	17.45

(1).營收：

研華過去數年在營收平均都可維持3成以上的成長，屬於小型績優成長性公司，即在在工業自動化產品市場已漸成熟，但在網路通訊及嵌入式電腦新應用的發展，得以支持公司未來的成長性，研究部預估雖然明年全球經濟多往下修正，但公司營收仍可維持25%的成長。在單月營收方面，因產品淡旺季區別已不太明顯，故下半年營收持續創新高，10月突破5億關卡達5.5億，預期未來11、12月會往下小幅修正，但應可維持在5億左右。

研華單月營收變化 單位：百萬

(2).毛利率：

公司過去幾年平均毛利率高達40%左右，不過由於新增產品毛利率較工業自動化毛利率低，故每年毛利率呈現小下滑現象，今年3Q淨毛利率再度下滑至35.98%，其中聯屬公司未實現銷售毛利率達2.34%(正常在0.5-1.0%)，故海外子公司未銷售商品水準有提高跡象，預計第4季淨毛利率為35%，而明年則為34.5%。

研華單季毛利率變化

2.業外分析

海外子公司：研華轉投資公司多為海外銷售子公司，由於產品潤利多留在母公司，故海外公司的損益金額皆不大，不過美國子公司在第3季因費用增加虧損金額擴大，其餘則尚在正常水準，第4季應注意美國子公司營運狀況；另外研華未來規劃在國外上市的有美國及韓國子公司；另公司產品約90%為計劃性生產，雖產品生命週期長，但每年仍需提列2-3000萬之庫存跌價損失。

研嘉科技：去年與Cisco、新光保全和宅配國際等15家業者合作推動網路社區，研華扮演系統整合商角色，以ASP型態經營，共以大中華地區為目標市場。

轉投資名稱	營運	持股率	89Q3
AAC(USA)	工業電腦銷售	100	-14,531
Advan Technology (Singapore)	工業電腦銷售	100	9,339
ATI(USA)	工業電腦銷售	100	-22,262
PCS(USA)	工業電腦銷售	61	-16,584
AKR(Korea)	工業電腦銷售	55	10,361
研宇科技	電腦裝配製造	99.7	650
研嘉公司	電腦裝配製造	88	-4741
研新公司	有價證券投資	100	895

競爭優勢分析：

1. 自有品牌形象價值：”ADVANTECH”在1999年全球強固型電腦市場佔有率為7.4%，僅次於Radisys的13%)而排名第2；在歐洲市場市佔為9.5%，僅次於Compaq的10%；在遠東地區市佔率為21.4%，亦僅次於日本Contec的25.8%；北美市場則較差市佔率4.2%，排外第7；整體而言，自有品牌已晉升為國際知名工業電腦廠商。
2. 完整行銷體系：遍佈全球各地的行銷據點及發貨倉庫，不但可強化產品配送能力及售後服務，長久當地化的結果，也與客戶建立穩定合作關係，同業要進入並不容易。
3. 堅強研發能力：每年投入鉅額研發費用開發新應用產品，奠定領先地位。　

財務分析
項目	1998	1999	2000H1	2000Q3
流動比率	254.89	277.84	158.97	181.85
速動比率	193.73	186.44	77.21	98.89
負債比率	27.16	23.66	32.45	28.82
平均售貨天數	62.56	58.13	84.00	85.83
應收帳款收現天數	51.93	46.63	59.28	56.05
利息保障倍數	132.42	93.95	84.87	218.26

公司財務結構一向良好，負債比例低，不過上半年起其速動比率降至100%以下，且平均售貨天數明顯拉長，其中原因之一為客戶訂單Delay至明年Q1出貨，第4季仍宜追蹤其水準是否有再增現象。

為擴充大陸投資及充實營運資金，研華目前正規劃11億元的可轉換公司債(CB)，轉換價格尚未定案，不過因國內股市表現不佳，未來是否改以ECB方式籌資仍是變數。

產業狀況

產業成長

一、Industrial Automation 工業自動化控制系統

根據VDC的預估，1998年全球IA市場規模約為27億美元，2003年將成長到95億美元，年複合成長率達28%，而這些自動化控制產品幾乎都是PC架構產品(在系統架構上採用PCI?CompactPCI或ISA)。另外VDC的預估，目前在Industrial Automation部分以非工業用個人電腦來代替工業用個人電腦的比例將由今年36.5%降至明年的30.7%，故未來IA產業仍具有成長空間。

二、網路通訊產品

研華主攻企業網路設備與電腦電話整合(Computer Telephony integration)系統中相關的電腦化產品，其原理是以電腦取代傳統的交換機，基本上整個公共電訊系統(PTSN; Public Telephone Switching System)就是一個由電腦所管理的龐大網路系統，在用戶端(主要是企業和機構用戶)使用電腦交換系統，不僅可降低操作時的作業成本，也可擴充，諸如：語音信箱、查詢、售票等系統。根據美國Computer Telephony的預估，全球CTI市場將由1999年的3,380百萬美元成長至2004年的9,840美元，年複合成長率達23.8%。

三、嵌入式電腦

根據領導廠商Win Systems在RTC專業雜誌上的預估，由於嵌入式電腦卡可應用於工業自動化、醫療、POS、商業自動化、軍事及交通等領域，其市場規模在10年內有機會成長到桌上型電腦市場的10~100倍，由於未來嵌入式電腦在商業應用方面的廣度逐漸擴展，所以台灣的產業電腦廠商以其Single Board產品結合國外系統組裝廠商的模式，將有相當不錯的商機，不過，由於嵌入式電腦在市場障礙或者是技術困難度部分不若產業自動化控制系統或產業電腦，所以毛利相較於其他兩種產品的確較低，且加入的廠商眾多，未來毛利率的趨勢仍可能持續走滑。

四、超薄液晶電腦(PPC)

由於LCD面板的價格已大幅走滑，強調輕、薄、短、小，節省空間的PPC，可應用於工業用途的人機介面?訊息顯示，到商業用途的公共資訊導引系統，及消費用的住戶對講機，MIC預估未來LCD用於Monitor的銷售量將可成長62%，其中應有一部份為PPC所貢獻。

競爭狀況

1. 工業自動化控制市場規模不大，且對產品要求較一般PC高，且業者需要整合許多特殊軟硬體，因此製造商、系統整合商及客戶亙動程度高，一旦建立起品牌形象後便可形成一定的進入障礙，研華累積過去多年的結果，在各市場都有一定的市佔率。
2. 在技術上，一些PC大廠如Compaq、Dell等要跨入此領域並不難，但因產品特色為少量多樣且顧客化設計，並不適合以規模經濟取勝的業者經營；不過隨著新應用產品的出現，許多主機板及PC業者仍有所著磨，雖然在行銷及品牌上無法與研華相比，但多少仍會形成競爭壓力。

籌碼面分析
大股東持股				申報轉讓狀況
持股比率	張數				申讓張數		對象
至89/9月止，全體董監事持股28.23%	至89/9月，全體董監事持股約22796張				無		無
三大法人庫存
投信		自營商				外資
至10月底止，總投信共持有5988(-1105)，其中中華投信持有4592張(-981)為主要持股者		無				至11/20日持有17912，累計11月增加2156張
融資券變化
融資			融券
至11/20止，融資張數1071張(2.4%)			至11/20止，融券張數146張(0.3%)