藍天上半年合併營收為76.6億元，其中NB的營收為54億元，YoY-20%；百腦匯營收則為22億元，YoY+25％。百腦匯上半年貢獻獲利達3.1億元，比去年的1.4億元成長超過一倍。上半年藍天的合併稅後純益為3 億元，毛利率25.34%，營利率為4.53%，EPS為0.5元，百腦匯貢獻主要獲利。

藍天8月營收10.11億元，較7月小幅成長2.63%。隨著大陸十一長假逼近，預期藍天營運將慢慢加溫。預估藍天第三季營收為43.8億元，QoQ+13.65%，YoY-36%，稅後EPS約0.51元。而今年整年營收預估為160億元，YoY-22%，毛利率為24.9%，在百腦匯的貢獻下，稅後EPS為1.45元，反較去年成長約6%。

藍天在中國百分之百持有子公司百腦匯擁有21家位於中國各省會都市精華地段的據點，絕大多數採自地自建，因為是成本計價，帳上資產淨值嚴重低估。藍天董事會已決議在2012年提早適用國際會計準則(IFRS)，並在2011年編制IFRS擬制報表，屆時百腦匯的房地產真實價值將反應在藍天帳上的股東權益項目。

若以IFRS規則下的收益還原法重新評估百腦匯資產價值，藍天自估2011年每股淨值約介於66~77 元遠高於財報預估之會計淨值12.3元。以2011年藍天自估每股淨值77元的1倍計算，短期目標價77元，建議逢低買進。預期人民幣將升值且中國主要城市精華區房價長期仍是看漲，有利於藍天明年淨值進一步提升。目前所知投資風險為中國房市大跌及中國經濟緊縮，但因中國政府宣示房市軟著陸及中國近幾年內需經濟快速增長的情況判斷，至明年發生類似風險的機率不大，因此長期仍看好藍天資產價值將有機會進一步提升，建議買進。

貳、財務預測

9月21日收盤價：72.3元 2010年本益比：50倍

2009 年營收比率：NB 代工（75%）、百腦匯（25%） 每股淨值：12.3 元

參、產業及公司概況

藍天成立於1983年，早期以生產鍵盤與電源供應器等零組件為主，稍後轉型為NB製造商，專注於價格競爭較和緩之新興市場利基型商品。由於客製化能力優異，藍天長期為區域性領導品牌代工，已建立良好之合作關係，因此NB代工量維持穩定成長。09年藍天NB營收以區域主要可分為：中南美洲（41%）、亞太（36%）與歐洲（22%）。除NB代工業務之外，藍天於1998成立百腦匯（Buynow），經營中國3C賣場，預計至今年底將有22家店面，且皆位於中國各省省會等主要都市的精華地段，因此大多數據點皆為滿租的狀態，租金因此逐年提升。目前NB代工營收比重略高於七成，百腦匯營收近三成，隨著中國消費能力提高，百腦匯之獲利貢獻將逐步提高且成為藍天主要獲利來源。

肆、重要摘要

1. 藍天在中國百分之百持有子公司百腦匯擁有21家位於中國各省會都市精華地段的據點，絕大多數採自地自建。百腦匯蓋好的商辦大樓除低樓層以外，其餘皆在蓋好後售出，因此幾乎都立刻將買地及蓋樓成本回收。而留下的低樓層部分即開闢成3C賣場，百腦匯將賣場攤位分租廠商經營，收取租金收入，收益相對穩定。百腦匯去年貢獻租金收入約新台幣38億，對藍天稅後獲利貢獻約5.8億元，今年百腦匯將拓展據點至22個，預估今年租金收入成長3成，挑戰50億元目標，稅後貢獻則約7.7 億元。而未來百腦匯計劃在2015 年展店至50 家，屆時貢獻的租金收入約30 億至40 億人民幣。推估藍天獲利貢獻則約在新台幣15億-20億左右。

2. 百腦匯據點所在皆為各省省會都市的精華地段，因取得土地時間早所以地理位置佳且成本低廉；因為目前仍是成本計價，因此帳上資產淨值無法反映十幾年來百腦匯不動產增值後的真實價值，其淨值被嚴重低估。藍天董事會已決議在2012年提早適用國際會計準則(IFRS)，並在2011年編制IFRS擬制報表，屆時百腦匯的房地產真實價值將反應在藍天帳上的股東權益項目。

3. 此外，藍天轉投資的群光百貨成都店，也將於今年10月23日開幕，目前廠商已進駐並開始試營運，下面樓層規劃為百貨業，高樓層已規劃五星級的高級飯店，由君悅集團負責營運，未來計畫擴增新點，預期將持續推升藍天在中國通路事業的版圖及營收成長。

4. 若以IFRS規則下的收益還原法重新評估百腦匯資產價值，藍天自估2011年每股淨值約介於66~77元遠高於財報預估之會計淨值12.3元。以2011年藍天自估每股淨值77元的1倍計算，短期目標價77元，建議逢低買進。預期人民幣將升值且中國主要城市精華區房價長期仍是看漲，有利於藍天明年淨值進一步提升。目前所知投資風險為中國房市大跌及中國經濟緊縮，但因中國政府宣示房市軟著陸及中國近幾年內需經濟快速增長的情況判斷，至明年發生類似風險的機率不大，因此長期仍看好藍天資產價值將有機會進一步提升，建議買進。