摘要

• 經濟成長率：明年全球經濟成長率上修為2.7%；新興市場經濟成長率則可望在中國超過9.0%的帶領下由今年的1.1%大幅成長到5.1%，然而市場較可能以傾斜向上的「W」型走勢復甦。
• 通貨膨脹率：全球整體物價水準預期將在商品價格上漲的帶動下達到3.0%，整體通貨膨脹率應該仍可維持在央行預期的區間內，然美國及OECD國家與新興市場國家通膨走勢分歧。
• 利率政策：美國聯準會可能要到明年九月甚至更晚才會宣佈升息一碼，英國及歐洲央行則隨後跟進；中國則可能在明年第二季開始緊縮貨幣政策。
• 貨幣走勢：美元在明年仍呈現走弱態勢，新興市場國家則因通貨膨脹壓力而使貨幣有升值空間，例如施羅德預測中國在明年下半年可能讓人民幣升值。

經濟復甦優於預期，「W」型復甦右底是傾斜向上的走勢

我們上調了2010年全球經濟成長率從2.2%到2.7%，主要係受惠於庫存週期縮短而使得今年第四季及明年第一季產出增加，然而，未來經濟仍較可能呈現「W」型復甦，主要原因是我們認為市場在經過去年及今年第一季的重挫後，開始因政府大量支出及工業生產回溫而反彈，但是到了2010年中，則可能因為庫存週期縮短、較低能源價格及租稅減免的利多不再而出現修正，直到企業重新開始獲利並帶動就業市場復甦後，我們才會看到「W」的最後一隻腳。不過這個「W」將是傾斜向上的走勢，而非原先所預期的雙底「W」型，因此對於明年的展望仍屬謹慎偏樂觀的態勢。

2010年下半年就業市場可望見到較強勁的復甦

當經濟指標出現好轉，但失業率卻沒有下降、甚至反向升高時，稱之為「失業型景氣復甦」(Jobless Recovery)。美國今年10月份公布的失業率來到1983年3月來高點10.2%，使得我們認為本次復甦可能走向失業型景氣復甦。然而我們發現勞動市場兩個參考指標有機會在未來數月改善，第一是臨時性約僱人員的數量在今年快速增加且可能使非農就業薪資在明年第一季時轉正；第二是美國第三季生產力年化後增加31%，為有紀錄以來表現最佳的季度之一，因此企業將有機會開始聘用新人力，而獲利提升和失業率的下降通常有12個月的時間差，故我們預估2010年下半年就業市場可望見到較強勁的復甦。

約僱人員數量大增，就業復甦見曙光

資料來源：Thomson Datastream,18 November2009

失業率下降大約落後企業獲利12個月

資料來源：Thomson Datastream, Schroders,19 November 2009

密切注意銀行貸放的情況是否回溫

預期將在2011年見到「W」型復甦的最後一隻腳，然最大風險在於銀行業的貸放作業依舊緊縮，企業無法順利取得資金增加產量，因而影響復甦步伐。雖然目前銀行緊縮貸款比例已自高點下落，然而我們認為信用緊縮的情況在2010年仍將持續，因為銀行對於市場狀況依舊抱持謹慎態度，而借款人亦不願意增加負債。銀根緊縮的壓力在中小型企業更形明顯，因為中小型企業較難直接在市場上籌措資金，對於銀行的依賴度較高，因此，未來仍須密切注意銀行貸放的情況是否回溫。

央行維持低利率　通膨走勢分歧

由於本次金融風暴的發生，政府對於銀行業未來的監管將更形嚴格，然而為了刺激經濟，政府同時又希望銀行業盡量將資金融通至市場上，等於是要求銀行業必須再度承受風險，因此形成兩難的局面。唯一化圓為方的方法就是政府繼續維持寬鬆性貨幣政策，讓銀行業在重建資產負債表的同時另外尋找資金借貸的可行方法，然後重新建立一個更新更安全的銀行體系，並且更加有制度的監理。

施羅德預期明年全球整體物價指數將因商品價格上升而揚升到3.0%，然而核心物價指數則在已開發國家及新興市場國家出現分歧，美國及OECD國家可能因為產出缺口大，壓縮薪資及而購買力而出現通貨緊縮現象；新興市場國家則可能因流動性過剩而維持較高通貨膨脹率。不過就整體而言，通貨膨脹率應該仍可維持在央行所預期的範圍區間內，因此預測中國在第二季起才會採取較為緊縮的貨幣政策，而美國則在明年九月或者更晚進行第一次升息，歐洲及英國央行隨後跟進。

已開發國家產出缺口較大恐引發通貨緊縮

資料來源：Thomson Datastream,Markit,Schroders,23 November2009

中國M1大增對物價水準造成壓力

資料來源：Thomson Datastream,Markit, Schroders,23 November2009

美元長線仍趨弱勢，新興市場貨幣升值潛力大

由於美國經常帳赤字龐大，加上央行仍傾向維持較長時間的低利環境，因此美元明年仍較有可能被用來作為利差交易貨幣，而更形弱勢，直到2011年聯準會開始升息循環後才可能出現微幅走強的機會。新興市場國家則因為經濟情況較佳，加上通貨膨脹壓力較已開發國家為大，因而使貨幣升值空間變大，以中國為例，施羅德預測明年下半年中國即有可能對人民幣進行重新評價而使其升值。

結論

2010全球經濟成長率應可達2.7%，甚至可能上看3.0%，然而市場並非就此一飛沖天，較為可能的走勢係採「W」型復甦：由於信用市場仍維持在較緊縮水準，且就業市場尚未有明顯起色，因此明年市場可能在年中出現修正，但也由於物價水準仍處於央行可控制區間，因此預計現階段低利環境應會再持續一段時間，而使市場有更長的時間提升產能，再配合失業率的下降通常落後經濟數據轉好12個月的特性，我們認為在明年下半年到2011年，市場將能看到真正的復甦。