重點摘要

• 在電子業旺季效應的帶動下，下半年可望較上半年持續成長，9月起將出貨風扇和散熱片予Sony PS2和微軟Xbox遊戲機組裝廠，預期單月營收約4億元，可望創下歷史新高。
• 研究員預估2002年營收約41.15億元，成長約39.02%，稅前淨利可達4.09億元，成長約69.71%，稅後淨利約3.38億元，EPS約3.02元，其獲利能力展望良好。
• 隨著NB和遊戲機訂單的挹注下，預期奇鋐未來營收獲利將持續走揚，目前本益比約14倍，建議買進。

簡明損益表 單位：百萬元

科目	2000	2001	2002(F)	2003(F)
營業收入	2,216	2,960	4,115	5,465
營業毛利	291	502	706	945
營業利益	125	220	340	480
業外收入	66	78	154	165
業外支出	48	57	85	67
稅前盈餘	144	241	409	578
稅後盈餘	125	203	338	478
每股盈餘(元)	1.78	2.31	3.02	4.27

資料來源：寶來證券整理

《基本分析》

產業前景：

在現今3C電子產品的發展過程中，走向輕薄短小的設計，已成為未來發展趨勢，而電子零組件在微小的空間，進行高速的運作過程中，皆會產生大量的熱能，因此如何將熱能排出，便成為保護電子零組件，以延長壽命的重要課題；現今CPU散熱器因使用環境可分為兩大類，其中使用於PC、伺服器、工業電腦的散熱器體積較大，生產成本較低，且有搭配CPU單獨出售，亦可用在組裝市場，而另一類使用於NB的散熱器，除了既有的散熱片和風扇外，尚需熱導管增加熱傳輸效能，以組成完整的散熱器，因此需要與NB組裝廠從初期設計起即有良好的配合，所以散熱器的銷售量與PC、NB和工業電腦的成長有密切的關係。

根據IDC的資料顯示（見表一），至2006年全球桌上型PC的產量可達約1.34億台(2001~2006年複合成長率約6.1％)、可攜式電腦NB的產量可達約4,763萬台(2001~2006年複合成長率約9.6% )、SIAS（Standard Intel Architecture Server）伺服器的產量可達約659萬台(2001~2006年複合成長率約10% )其中PC的成長率因市場逐漸飽和的情形下，成長趨緩，而NB則符合現代社會在行動遷移的方便性的考量下，成長快速，另外，伺服器在具有強大的運算功能和網際網路的需求帶動下，未來在商用市場的成長空間亦大，可見全球整體資訊硬體未來成長性良好，使得散熱器的市場亦更形擴大。

另外，根據資策會MIC的統計資料顯示（見表二），我國資訊工業產值佔全球第三位，且預估未來幾年仍將呈穩定成長，因此散熱器業者亦將同步成長，以資策會MIC最新的資料顯示，在歷經2001年的經濟不景氣與市場萎縮之後，2002年我國資訊工業仍能突破困境，在PC、NB和伺服器的產量分別可成長約3.7%、20.1%和19.2%，可見我國資訊硬體廠商在全球廠商競逐市場的激烈競爭下，仍保有強大的競爭力，預期未來仍有大幅超越全球資訊硬體市場平均成長率的優異表現。

表一：全球資訊硬體產量預估 　　　　 單位：千元

資料來源：IDC，寶來證券整理

表二：2002年我國資訊硬體產值產量預估 單位：千個/百萬美元

資料來源：資策會MIC，寶來證券整理　

公司前景：

壹、NB散熱模組將是主要成長動力

奇鋐主要產品包括散熱器(含散熱片和風扇)、散熱片、風扇、散熱模組，若以應用領域區別，預計2002年奇鋐供PC CPU使用的散熱器、散熱以及風扇，佔營收比重共約佔87.4%，而供NB使用的散熱模組，佔營收比重約11.62%；在市佔率方面，2001年奇鋐在CPU散熱器銷量達2,400萬個，以一台PC對應一個散熱器計算，2001年奇鋐在全球PC散熱器的市佔率約22.68%，居全球首位，且奇鋐在2001年切入NB市場的散熱模組，2002年上半年出貨量約61.68萬個，將是未來主要成長動力。

表三：2002年公司財測基礎假設 單位：仟元/萬個

	營業收入	營收比重	成長率	銷量
散熱器	3,089,970	79.66%	33.59%	2,409
散熱片	176,646	4.62%	-58.14%	1,010
風扇	120,316	3.12%	41.68%	265
散熱模組	448,442	11.62%	- -	173
其他	25,412	1%	- -	908
合計	3,860,786	100%	30.42%

資料來源：奇鋐，寶來證券整理

貳、為日商三洋電氣主要代工廠商

奇鋐的銷售區域以亞洲為主，約佔72%，其次為美洲(10%)和歐洲(8%)，在業務型態上，主要分為OEM與自有品牌AVC約各50％，而在客戶方面，PC CPU散熱器的主要客戶為日商三洋電氣，2002年佔其營收約35%，其次為美商Thermo-Link Technology，以及透過香港經銷商Winboard，銷售予大陸廠商聯想、方正等。NB散熱模組的主要客戶為廣達、大眾、藍天、華碩等，奇鋐為廣達的衛星協力廠商，目前與廣達合資成立上海廠(奇鋐持股70%)，將在2002年10月量產。

參、逐步擴充大陸廠規模

奇鋐在散熱器的主要技術來自於日商古河電工 (Furukawa)，持有奇鋐股權達32.45%，另外，Intel在CPU散熱器的主要供應商為山洋電氣 (Sanyo-Denki)、Nidec、台達電等，奇鋐與日商山洋電氣於1999年起簽訂代工生產契約，對其營運大有貢獻，並可快速取得Intel CPU的設計方式，以取得市場先機。

目前奇鋐在台灣有高雄廠(生產散熱器及風扇)、新莊廠(生產散熱器及熱導管)，以及大陸深圳廠(生產散熱器及風扇)，2001年深圳廠處於損益平衡，2002年已開始出現獲利回饋母公司，2002年奇鋐更進一步在大陸設廠，2002年10月起陸續完工的上海廠(與廣達合資，奇鋐持股70%)和蘇州廠(與古河電工合資，奇鋐持股50%)，亦分別投入在及散熱模組和迴焊爐設備製造等產業發展。

肆、9月可望創下歷史新高

奇鋐主要以PC CPU散熱器為業務重心，以及在新產品推動上主要為NB散熱模組，因此在電子業旺季效應的帶動下，下半年可望較上半年持續成長，加上9月起風扇和散熱片將分別出貨予Sony PS2和微軟Xbox遊戲機組裝廠，預期單月營收約4億元，可望創下歷史新高，且由於營收獲利進度超前，2002年公司宣佈調高財測，調高後財測營收40.38億元，成長約36.4%，稅前淨利為4.09億元，成長約69.7%，稅後淨利為3.38億元，以目前11.2億元股本計算，稅後EPS約3.02元，預期將順利達成新財測目標。

表四：產品別營收比重和毛利率變化 單位：千個/ %

資料來源：奇鋐，寶來證券整理

《財務分析》

財務報表：

年/月	2000	2001	1Q02	2Q02	3Q02(F)	4Q02(F)	2002(F)	2003(F)
損益表 單位： 百萬元
營業收入淨額	2,216	2,960	1,010	1,015	1,030	1,060	4,115	5,465
營業成本	1,925	2,458	857	834	848	870	3,409	4,520
營業毛利	291	502	153	181	182	190	706	945
營業利益	125	220	72	80	89	99	340	480
營業外收入合計	66	78	33	59	31	31	154	165
營業外支出合計	48	57	7	56	11	11	85	67
稅前淨利	144	241	98	83	109	119	409	578
稅後淨利	125	203	79	58	98	103	338	478
每股盈餘(元)	1.78	2.31	0.71	0.52	0.88	0.92	3.02	4.27
股本	701	880	1,120	1,120	1,120	1,120	1,120	1,120
毛利率	13.13	16.96	15.15	17.83	17.67	17.92	17.16	17.29
營益率	5.64	7.43	7.13	7.88	8.64	9.34	8.26	8.78
稅前淨利率	6.50	8.14	9.70	8.18	10.58	11.23	9.94	10.58
有效稅率	13.19	15.77	19.39	30.12	10.09	13.45	17.36	17.30
稅後淨利率	5.64	6.86	7.82	5.71	9.51	9.72	8.21	8.75
負債比率	35.46	45.92	45.92	44.93
資產報酬率	9.02	9.62	2.77	2.67
淨值報酬率	15.01	16.26	5.06	4.84
YOY%	2000/1999		2001/2000		2002/2001		2003/2002
營業收入淨額成長率	131.07		33.57		39.02		32.81
營業成本成長率	131.09		27.69		38.69		32.59
營業毛利成長率	130.95		72.51		40.64		33.85
營業利益成長率	681.25		76.00		54.55		41.18
營業外收入成長率	450.00		18.18		97.44		7.14
營業外支出成長率	-56.76		18.75		49.12		-21.18
稅前淨利成長率	-271.43		67.36		69.71		41.32
本期稅後淨利成長率	-266.67		62.40		66.50		41.42
每股盈餘成長率	-219.12		29.37		30.82		41.42

資料來源：台灣經濟新報、寶來證券整理

分 析：

壹、償債能力：

近三年流動比率從239.12％下降至152.06%，速動比率從205.27%下降至115.51%，而負債比率亦從35.46％上升至44.93%，其償債能力尚待改進。　

表五:償債能力分析

資料來源：台灣經濟新報、寶來證券整理

貳、經營能力：

2002年6月的應收帳款周轉率已達2.94次，存貨周轉率達5.65次，固定資產周轉率達3.81次，其經營能力良好。

表六:經營能力分析

資料來源：台灣經濟新報、寶來證券整理

參、獲利能力：

研究員預估2002年營收約41.15億元，成長約39.02%，稅前淨利可達4.09億元，成長約69.71%，稅後淨利約3.38億元，EPS約3.02元，其獲利能力展望良好。

股票評價：

奇鋐在日商技術支援下，2001年在全球PC散熱器的市佔率已達第一，目前亦已延伸至NB和遊戲機產品，由於NB和遊戲機市場未來呈快速成長的趨勢，營收獲利可望持續走揚，加上多與客戶緊密配合，在大陸設廠佈局已逐漸完成，中長期發展看好，研究員預估2002年營收約41.15億元，成長約39.02%，稅前淨利可達4.09億元，成長約69.71%，稅後淨利約3.38億元，EPS約3.02元，以掛牌價42元計算，2002年本益比為14倍，相較與目前同業平均本益比約在10~15倍區間，屬合理範圍，且公司基本面良好，研究員預估2003年EPS可達約4.27元，2003年本益比為10倍，所以建議買進。