邁入三月，國際金融市場波動頻繁，由於經濟基本面與勞動市場的持續復甦，帶動企業與消費者支出增加，加上油價高企加深通膨壓力，使市場對美國、歐元區、日本利率政策將持續緊縮的擔憂升高。

展望第二季，瑞銀投顧建議投資人不妨把握「股優於債」原則，將股市作為主要投資方向，留意歐、美、日主要經濟體與香港股市的後續上檔潛力，提早於升息循環結束前調整投資部位，慎選投資標的，建議將資金停放於具穩定成長潛力的類股，選股時並納入對禽流感風險升高趨勢的考量，留意健康護理產業(生技、製藥等)、網路(線上購物、電子商務)、避免壽險、航空等類股，並視個人需求單筆或定時定額布局相關基金，債市方面則建議於現階段升息疑慮尚未完全確認，保守因應，同時選擇可同時享有當地高收益、匯兌收益、長期成長潛力的新興市場債券，以逐漸收成投資綜效。

升息壓抑主要債市

美歐日三大債市相對疲弱

上週五美國勞工部公佈的最新就業報告顯示，美國2月份非農就業人數強勁成長，較前一個月增加24萬3000人，同時也優於市場預估的20萬1000人，雖失業率由上月份的4.7%微幅反彈至4.8%，但一般認為其並不影響美國整體就業市場持續成長的趨勢。

歐洲央行亦於日前升息一碼，將指標利率由2.25%調升至2.5%，是三個月以來的第二次升息，日本央行亦於上週四亦宣布結束長達五年的量化寬鬆貨幣政策，是日本貨幣政策走向的關鍵性修正。

美國逐漸加溫的升息隱憂，加上歐洲與日本先後宣布採取緊縮貨幣政策，使國際公債市場因而走低，美國十年期公債殖利率近期即迅速攀升，上週五已逼近兩年來高點4.8%，來到4.76%；歐洲債市也出現跌勢，德國十年期債券殖利率升到11個月以來的高點；日本公債市場走勢亦同樣不振。

新興市場債市可望持續良性循環

相對於美歐日三大經濟體債市的疲弱，並反應出對三月底FED可能再升息一碼的預期，JP Morgan全球新興市場公債指數今年以來已上漲2.83%，優於其他債券市場指數。新興市場以其優異並快速改善的基本面，信評等級多數獲得提升，其中巴西信評已於2月份獲信評機構S&P調升至該國金融史上的最佳等級，吸引了外國投資強力挹注，2006年前兩個月外資流入新興市場債券的金額即已逼近200億美元，促進新興市場債券的良性循環。

表一：新興市場債券指數領先其他債市

資料來源：Lipper ，資料截至：3/3/2006

整體新興市場經常帳占GDP比重已由1993年的-2.1%上升至2006年的預估值2.3%，外債占出口的比重則是由1993年的178%降至2005年的72%，預估2006年可望持續下降至67%，外匯存底則是受惠於原物料出口暢旺而大幅增加，1993年時僅為2千800億美元，2005年時已累積至2兆零350億美元的水準，預估2006年可望持續上升至2兆4,840億美元。

圖一：新興市場國家優異並快速改善的基本面

資料來源：MSDW

瑞銀投顧認為，目前債券市場已普遍反應對FED升息的預期，對第二季債市的影響有限，升息影響已漸漸轉弱，有益於債券價格的穩定，此階段宜密切注意新興市場國家優於成熟國家的債市收益表現，與受經濟實力擴張而揚升的貨幣升值潛力。

再從殖利率曲線與流動性角度觀察，短天期債券較長天期債券具吸引力，目前美國兩年期短債殖利率為4.71%，僅略低於10年期的4.76%，流動性亦高，但在目前市場對升息疑慮尚未完全清除之前，建議有意佈局美債的投資人宜審慎評估固定收益市場的投資報酬與匯兌收益；歐債方面， 預料今年歐元區仍有升息空間，今年以來該區域龐大的新債發行籌碼亦需時間逐漸消化，建議投資人保守因應。

歐、美、日、港股市穩中求勝

美國

近期美國經濟指標包括就業人口與薪資開高，加深各界對FED升息的憂慮，加上去年美國第四季生產力下滑0.5%，是五年來首次出現負成長，單位勞動成本上揚的幅度也超過市場預期，顯示美國依舊面對經濟成長趨緩與通膨風險，短線上美股出現多空拉鋸局面機率猶存。

瑞銀投顧認為，美國就業市場的蓬勃成長料將是支撐景氣的重心，只要就業市場持續加溫，美國經濟就可望維持穩定均衡的發展；目前內需消費亦持穩，商品庫存能適時去化，都為企業活動提供利多，財報表現亮麗：S&P500成份股幾乎全數公佈完財報，其中65%表現優於預期，市場預估今年第1季S&P500成份股獲利將較去年同期成長13.7%，為連續第14季出現兩位數成長，美國經濟基本面仍佳，預料升息利空出盡後，企業營運與獲利能力提升，再加上近期美國企業併購風潮對中小型股的提振，美股長期投資潛力仍大有可為。

歐元區

歐元區則是擺脫以往「牛皮」格局。自去年12月以來，ECB已升息兩次，目前利率水準為2.5%，ECB認為歐元區利率仍處歷史低位，依然有利於經濟成長， 而持續上

揚的領先經濟指標、企業ROE達歷史新高，則顯示出歐洲企業穩健發展的格局。

圖二：企業ROE達到歷史新高

資料來源：MSDW

企業併購活動亦可望是推升歐股的利多，公用事業方面有德國最大電力公司EON決議以291億歐元現金收購西班牙第一大電力公司Endesa，西班牙Gas Natural則轉向收購Iberdrola，市場亦傳法國公用事業Suez可能被義大利Enel併購。

金融方面除西班牙BBVA傳出對荷蘭ABN AMRO或英國Lloyds的收購具高度意願外，BNP亦將收購目標指向義大利銀行BNL，英國白金生產商Lonmin、德國煤礦商Xstrata也分別傳出可能被收購的消息，德國製藥和化學巨擘默克日前亦表示，將以146億歐元現金收購競爭對手德國先靈，可望是德國製藥整合風潮中首宗國內企業間的大規模併購行動。

圖三：歐洲企業併購活動增溫

資料來源：UBS

日本

日本股市在經過去年近四成的亮麗漲幅之後，今年以來受到1月份Livedoor事件與2月份日本央行貨幣政策即將調整的疑慮而呈現盤整，大小型指數表現全盤皆墨，僅日經指數上漲1.65%。

瑞銀投顧認為，日本經濟基本面依舊穩健，國內外需求皆相當穩定，2005年第四季年化季成長率修正後達5.4%，高於同期美國的1.1%與歐洲的1.2%，其他領先指標如採購經理人、小型企業信心指數亦維持上揚，資產報酬率來到1984年以來的最高點，融資水位也持續擴張，顯示企業獲利表現屢創佳績，帶動就業與薪資水準，預期家庭收入將因而增加，激勵消費成長與民眾投資信心，散戶投資股市金額也逐漸上升，預料今年有機會成為8年來日本國內投資人首度買超日股的年度，建議投資人耐心看待短線上的市場波動，逢低分批佈局日本大小型類股或相關基金，以掌握獲利契機。

香港

香港則是在當紅的大中華概念光環支撐之下，有強勁上揚的消費力道與內需力挺，股市交投熱絡，是全球股市投資的主要平台，港股的市值也不斷增長，在國際間的重要性與日俱增，在亞洲則僅次於日本股市。

港股目前本益比約為16倍(MSCI HK指數，資料來源：JP Morgan)，仍相當具吸引力，第二季可望由金融與地產股領漲，加上有中國、台商企業掛牌的資金效應、2006年投資能見度可望愈燒愈旺，建議投資人不妨列為第二季佈局亞洲市場的優先選擇。

第二季投資展望

第二季全球景氣擴張基調未變，從價值面評量股價水準，顯示企業獲利率仍普遍優於利率，主要市場的本益比與股價淨值比亦處於合理水位：根據MSDW統計，截至2月底，全球股市本益比為17.9倍，低於自1990年以來的平均值23.5倍，北美股市本益比為18.2倍，低於自1990年以來的平均值22.3倍，歐股本益比為16.0倍，低於自1990年以來的平均值19.2倍，日股本益比為24.1倍，低於自1990年以來的平均值38.4倍，顯示股市相對較具投資價值。

瑞銀投顧表示，儘管升息隱憂壓抑全球股市，但整體而言，全球經濟環境仍屬穩健擴張格局，預料第二季投資市場將由股市領軍，聚焦於企業營運與獲利的亮麗表現：

美國領先指標持續昂揚，就業市場需求旺盛，消費穩定與庫存適時的去化都有助於供給面的調整，促進企業活動蓬勃發展；歐洲地區則在企業面的強勁數據與合併案件支撐之下，企業信心與獲利表現都迭創新高，歐股後勢看俏。

日本央行上週四決議結束5年來的量化寬鬆政策，市場解讀為利空出盡，企業結構面改善、民眾信心增加、散戶投資股市與近期銀行放款金額亦同步上攻，接踵而來的利多都為日股基本面與籌碼面奠定良好基礎。

至於亞洲另一投資焦點─香港，則在民眾信心、儲蓄率與家庭收入均穩定上揚的前提下，激勵消費與不動產市場得以持續上演行情，加上大中華概念激勵香港的銀行併購，同時加強金融股成長空間，金融與地產股可望是領漲港股的重頭戲。

債市方面，則建議靜待升息疑慮消去之後再行進場佈局，優先考量兼具匯兌與貨幣升值潛力的新興市場債。