供給意外短缺，現貨價格反彈

今年初以來，多數石化產品現貨價格持續走高，至9月初漲幅達5-30%，而原料價格呈盤整或走低。PVC、AN、EG過去三個月現貨價皆強勁，因為石化廠無預警停工，重啟時間拉長，而需求仍持續穩定成長，導致供給短缺。原料價格如乙烯、丙烯與苯今年來皆僅盤整，故多數石化產品的現金毛利率提高，推升相關廠商上半年獲利。意外停產的EG廠包括沙烏地阿拉伯Sabic與韓國Honam，AN廠歲修包括德國BASF、荷蘭DSM等，皆使供給緊縮，故現貨價大幅上揚，我們預期此種情況將延續至10月初中國大陸長假之前。

圖一：多數石化產品現貨價格飆升

資料來源: Platts; 中信證券集團整理

2008年之前景氣亮麗

我們仍預期2008年前石化業景氣將維持亮麗，大部分產品供需平衡穩健，因未來1-2年產能增加有限，長期尤看好DOP、AN、CPL與芳香烴產品。目前台灣最大的DOP廠商為南亞(1303.TW, NT$83.0, 未評等)與聯成(1313.TW, NT$26.45, 未評等)，最大的AN廠商為台塑(1301.TW, NT$81.5, 增加持股)，唯一的CPL生產業者中石化(1314.TW, NT$15.8, 未評等)，而台化(1326.TW, NT$80.5, 增加持股)為最大的整合型芳香烴製造商。這些廠商上半年獲利成長強勁，我們預估下半年至2008年獲利前景皆十分亮眼，但目前其估值仍低於上次景氣週期平均(1994-2002)。目前的優良投資標的為獲利較為穩定(每股盈餘1元以上)、股價淨值比低於1.3倍的單一產品廠商，理由為獲利將走升，產業景氣週期向上；而台塑集團成員之合理股價淨值比應可介於2.5倍至3.5倍之間。

圖 二：上半年獲利成長佳的廠商

資料來源：台灣經濟新報；中信證券集團預估

結論

雖然過去3個月大部分石化廠股價皆較大盤強勁，但我們認為估值仍低，大型廠商如台塑與台化享有財務與獲利前景如本益比、股價淨值比與淨值報酬率皆佳，但估值亦低於亞洲同業，股價淨值比大多不及3.0倍。另外，由於AN、DOP、CPL與芳香烴產品前景較強，我們預估中石化與聯成股價尤具吸引力。我們認為台塑、台化、聯成與中石化為目前台灣石化業首選，台塑目標價96.5元、台化92.9元，聯成與中石化2007年股價淨值比將巿機會分別達到為1.6與1.4倍。

圖三：台塑集團股價並不高

資料來源：Bloomberg; 中信證券集團預估