投資建議

東凌2012年預計在中國大陸將新增40~50個專櫃直營店，IBTSIC預估東凌在中國大陸2012年營收金額9.8億元，YoY+17.08%，預估營業利益1.97 億元，YoY+27.3%。

東凌已取得墨西哥代理商訂單。IBTSIC預估東凌在美國地區2012年營收金額0.35億元，YoY+59.09%，虧損將縮小至0.35億元。

IBTSIC預估東凌2012年合併營收金額12.7億元，YoY+13.78%，稅後盈餘1.30億元，YoY+23.77%，稅後EPS 4.30元。

東凌2011年股利政策將配發現金股利2.80元，現金殖利率4.5~4.8%水準。

投資建議：PBR 2.3~3X區間操作。（以2012年底淨值22.5元為計算基礎）

營運分析

公司簡介

東凌成立於1988 年，資本額3.02 億元，主要從事嬰幼童用品研發、製造與銷售，東凌成立初期主要以絨毛玩具代工起家，歷經多年轉型，以鴨子剛初生時叫聲「漂∼漂∼」取名為「Piyo Piyo」英文名，黃色小鴨因此產生，為申請回台第一上市，在02/2009 於開曼群島設立登記Cayman Tung Ling Limited 做上市主體。

東凌旗下擁有三家子公司、兩家孫公司。三家子公司分別為東凌台灣、香港黃色小鴨與America Tung Ling Corporation；孫公司架構於香港黃色小鴨之下，分別為上海台凌與上海黃色小鴨。東凌台灣主要負責研發、設計與台灣外銷工作；上海台凌與上海黃色小鴨主要負責「黃色小鴨」品牌嬰童用品在中國大陸地區生產與銷售；America Tung Ling Corporation 主要負責美國地區銷售業務。

營運概況－中國大陸

F-東凌營收結構主要分成嬰童用品與童裝棉品，在嬰童用品占整體營收比重45~48%，毛利率落在50~55%；童裝棉品占整體營收比重52~55%，毛利率落在55~60%。

東凌營收來源主要集中在中國大陸、台灣、美國與其他地區。中國大陸方面，回顧2011年底，在中國大陸通路據點有304家，其中經銷櫃88家、直營店221家，若以街邊店與百貨專櫃區分，其中街邊店7家、百貨專櫃共297家。回顧2011年，東凌在中國大陸地區營收金額8.37億元，YoY+13.88%，營業利益1.54億元。

東凌預計在2012年將新增40~50個專櫃直營店，截止04/2012，東凌中國大陸通路已達309家，較2011年底增加5家據點，主要皆為百貨專櫃直營。觀察01/2012~04/2012東凌在中國大陸同店銷售成長率落在8~9%，加上2012年新增40~50個專櫃直營店，IBTSIC預估東凌在中國大陸2012年營收金額9.8億元，YoY+17.08%，預估營業利益1.97億元，YoY+27.3%。

營運概況－台灣地區&美國地區

東凌2011年底在台灣通路據點有15家，其中直營店9家、經銷店6家；區分專櫃與街邊店，其中街邊店8家、百貨專櫃7家。回顧2011年，東凌台灣地區營收金額2.23億元，YoY+16.75%，營業利益0.35億元。東凌預計2012年將在台灣增加2~3家據點為目標，IBTSIC預估東凌在台灣地區2012年營收金額2.35億元，YoY+5.38%，預估營業利益0.38億元，YoY+27.3%。

營運概況－美國地區

東凌在2010年底進入美國市場，經過兩年佈點與經營，2011年底在美國通路據點有6家，皆為直營店。但受到剛進入美國市場，加上據點規模效應尚未顯現，2010~2011年營運呈現虧損。回顧2011年東凌美國地區營收金額0.22億元，虧損金額0.45億元。預期2012年東凌順利與中南美洲經銷商洽談順利，已取得墨西哥代理商訂單，將帶動美國地區營運表現。IBTSIC預估東凌在美國地區2012年營收金額0.35億元，YoY+59.09%，虧損金額將進一步減少至0.35億元。

2012 年獲利預估

東凌2012 年在中國大陸營運持續成長，加上美國地區虧損金額進一步減少，將帶動東凌2012 年營運持續成長。IBTSIC 預估東凌2012 年合併營收金額12.7 億元，YoY+13.78%，營業利益1.96 億元，YoY+25.22%，稅後盈餘1.30 億元，YoY+23.77%，稅後EPS 4.30 元。

股利政策

回顧2010年，東凌配發現金股利1元、股票股利1元，股利發放率62%。東凌2011年股利政策，將配發現金股利2.80元，現金殖利率4.5~4.8%水準。

投資建議：

投資建議：PBR 2.3~3X區間操作。（以2012年底淨值22.5元為計算基礎）

簡明損益表

投資評等說明

評等	隱含報酬率空間
強力買進	> 50%
買進	30%~50%
區間操作	預期股價波動區間 < 30%
觀望	建議降低持股 近期股價將呈持平走勢 無法由基本面給予合理評等

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