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以KNOW-HOW來發展大陸市場，估5年內開立50家店為目標

(2002/09/18 由大展投顧－劉宜運提供)

研究標的:

壹、財務資料 單位：億元

項目年份	88	89	90	91	91Q1
營業收入	8.48	17.10	19.96	22.05	9.57
成長率	180%	102%	17%	10%	達成率	43%
營業利益	0.34	0.26	0.69	0.82	0.31
成長率	轉虧為盈	-24%	165%	19%	達成率	38%
業外損益	0.06	0.16	0.24	0.23	0.14
稅前盈餘	0.40	0.42	0.93	1.05	0.45
成長率	3900%	5%	121%	13%	達成率	43%
稅前EPS	2.68	2.56	4.54	5.12	2.22
成長率	3229%	-5%	77%	13%	達成率	43%
期末股本	1.24	1.49	1.64	2.05	2.05
成長率	182%	20%	10%	25%	-
配股政策	盈2	盈1 現0.5	盈2.5現0.5	-	-

今年度稅後盈餘預估為1.20億元，每股稅後盈餘3.55元

毛利率	22.52%	20.53%	22.65%	24.13%	24.66%
營益率	4.01%	1.52%	3.46%	3.72%	3.24%
稅前淨利率	4.72%	2.46%	4.66%	4.76%	4.70%

摘要：

1、寶雅於9月6日以每股40元掛牌上櫃，代號：5904。

2、上半年每股稅後盈餘為1.61元，前7月每股稅前盈餘達到2.60元

寶雅上半年營收達到9.57億元，達成率為43％，不過由於毛利率高於預期，因此，使得稅前盈餘小幅超越財測目標，達到0.45億元，達成率為43％，每股稅前盈餘達到2.20元，每股稅後盈餘為1.61元。

7月營收為1.66億元，累計營收達到11.23億元，單月稅前盈餘達到約788萬元，累計前7月稅前盈餘達到5331萬元，達成率為51％，每股稅前盈餘達到2.60元。

3、今年全年EPS目標為3.17元

對於往後的營運狀況來說，受惠於新增據點的關係，加上傳統旺季的關係，預估月營收將呈現穩定成長的趨勢，以公司今年營收目標22.05億，稅前盈餘1.05億元來看，達成應該無虞，不過，總經理表示說今年營收有機會可望小幅超越財測目標，在獲利方面，財測目標為每股稅前盈餘5.12元，EPS3.17元，內部則是希望能夠挑戰3.5元甚至是4元，但研究員保守預估約可達到3.3-3.5元。

結論：

從今年的獲利能力來看，預估目標價位為51元。

貳、公司介紹

資本額	2.05億元(91年09月)	設立日期	86.03.12
資本形成	1.設立資本 0.20億（ 9.76%） 2.盈餘轉增資 0.81億 (39.33%) 3.現金增資 1.04億 (50.74%)	董監持股	55.32％（91.07）
資本形成		市場結構	外銷： 0％內銷： 100％

*註1：股本形成時，數字有四捨五入的小差距*

一、公司簡介

寶雅成立於民國86年，發跡於台南的中型全國連鎖百貨通路商，目前在台北市、永和、板橋及台中、員林、斗六、嘉義、台南、高雄等縣市，據點有14個，預計今年再增加3個，總據點將達到17個，而新增的地點均在中北部。

二、產品比重

寶雅是綜合百貨商品零售通路商，主要的產品分類大致如下：

主要產品	細項說明
時尚美粧美材保養品	國內外各品牌化妝品、生化保養理療化妝品
生活日用品	家庭裝飾品寢具、生活雜貨
流行內衣襪	高級少淑女內衣、一般男女襪類
精緻個人用品	皮件、旅行箱、飾品、文玩具用品

資料來源：寶雅

目前來說在各產品佔營收比重上，仍是以時尚美粧美材保養品為主，其次則是生活日用品，而在獲利上仍是以時尚美粧美材保養品為主，不過，目前公司將提高毛利率較高的精緻個人用品比重，如此，將可進一步提升獲利率。

寶雅88-91年各產品營收比重

主要產品/時間	88	89	90	91（F）
時尚美粧美材保養品	41.02％	40.18％	42.23％	40.42％
生活日用品	24.25％	22.68％	22.35％	22.78％
流行內衣襪	16.08％	17.47％	17.58％	17.75％
精緻個人用品	17.93％	19.04％	17.84％	19.05％

資料來源：寶雅

寶雅88-91年各產品毛利率比重

主要產品/時間	88	89	90	91（F）
時尚美粧美材保養品	20.64%	19.87%	22.80%	23.51%
生活日用品	20.55%	18.75%	20.25%	23.02%
流行內衣襪	24.89%	23.27%	24.73%	24.81%
精緻個人用品	27.43%	21.47%	23.37%	26.18%

資料來源：寶雅

三、銷售區域比重

目前寶雅在全省有14個直營據點，由於至年底將會增加中壢店、新竹店、台中店，因此，營業據點將增加至17個，其中大台北地區有三個，明年將會持續擴展，預計可達到25家，其中除了中北部如雲林、苗栗成立中小型的營業點外，將對於消費力較強的中北部都會區增設據點以帶動營收成長，不過，總經理表示在考量到開店成本及租金成本下，將會以鄉村包圍都市的策略來拓店。

目前來說，由於台北都會區競爭激烈，雖然是持續擴張的區域，但由於中部地區開發有成，因此，未來也將扮演吃重的角色。

時間/區域	北區	中區	南區
88年	26.57％	13.58％	59.87％
89年	22.72％	24.64％	52.64％
90年	20.43％	34.32％	45.25％

資料來源：寶雅

此外，董事長及總經理表示說，為跨區擴展其營運規模，寶雅目前已在上海開設籌備處，預計明年開幕，將以成熟的KNOW-HOW來發展廣大的大陸市場，初期將以華東地區一級城市為進駐目標，其預估長期而言，整體市場將有500家市場潛力，而其預估5年內將以開立50家店為目標。

四、市場地位

從中華徵信所提供資料可知道，由於連鎖據點不斷增加，使得寶雅除了營收不斷成長外，在全國綜合商品零售業中市場佔有率自88年的0.16％提升至89年的0.29％，以及截至去年為止的0.32％，此外，也從國內百貨批發零售業的排名從88年的64名提升至去年的44名，而在今年新增店數下，預估營收將可望持續上揚並且提升市佔率及全國同業排名。

而在目前市場上除了大型百貨公司及量販店之外，性質上比較相近的同業大致上有三商行、屈臣氏，以及區域型的百貨公司如遠東百貨、中友百貨，但由於寶雅營業項目上又較前面兩者要多，而且具備有提供消費者一次夠足的能力，因此，競爭力仍較強，只是說在未來的經營上，必須朝向區隔化，否則將會與百貨公司及量販店的界線將會模糊化。

五、競爭優勢

從寶雅的成功過程來看，關鍵在於該公司在市場定位相當明確，將客戶群設定在女性，其中大都集中在20-30歲，這些族群便佔了一半以上，同時此族群所消費的產品毛利率相當高，加上寶雅採取完整的POS及CRM系統，搭配會員卡制度，成功地吸引廣大的消費族群，並且在掌控產品銷售及庫存方面的即時資訊下，可準確地調整公司的銷售策略。

六、營運狀況，前7月每股稅前盈餘為2.60元

若從季的角度來看，Q2在產品銷售上受惠於資訊系統的完整性，使得再行銷策略上發揮效果，毛利率高於預期，彌補的營收不如財測的不足，也使得稅前盈餘高於目標達30％以上。

7月營收為1.66億元，累計營收達到11.23億元，單月稅前盈餘達到約788萬元，累計前7月稅前盈餘達到5331萬元，達成率為51％，每股稅前盈餘達到2.60元。

對於往後的營運狀況來說，受惠於新增據點的關係，加上傳統旺季的關係，預估月營收將呈現穩定成長的趨勢，以公司今年營收目標22.05億，稅前盈餘1.05億元來看，達成應該無虞。

不過，總經理表示說今年營收有機會可望小幅超越財測目標，在獲利方面，財測目標為每股稅前盈餘5.12元，EPS3.17元，內部則是希望能夠挑戰3.5元甚至是4元，但研究員保守預估約可達到3.3元。

寶雅91年各季營運財測目標

項目/時間	Q1（實際）	Q2（F/實際）	Q3（F）	Q4（F）
營業收入	4.67	5.03/4.89	6.08	6.26
營業毛利	1.16	1.19/1.20	1.45	1.52
毛利率	24.84%	23.66/24.54%	23.85%	24.28%
稅前盈餘	0.26	0.16/0.20	0.30	0.33
稅前EPS	1.27	0.78/0.98	1.46	1.61

資料來源：寶雅公開說明書，研究員整理

參、產業概況

一、市場未來之供需狀況

去年受國際景氣急速下滑及美國911恐怖事件影響，國內景氣亦受重創，導致國內外需求低迷，但去年Q4以來股市好轉，且預估今年度之經濟成長率及民間消費實質成長率均逐季增加，顯示景氣已由谷底漸升，雖然目前受到不小的大環境因素衝擊，不過，由於我國於今年正式加入WTO世貿組織，進口品增加，進口價格下降以及受低利率低物價激勵，預估未來個人消費意願可望提昇。

二、產業成長性

近年來因個人消費習性改變，對於流行性及個性化用品需求日益成長，消費者除了需要一次購足的消費滿足更期望精致舒適的賣場空間，流行性商品及完整規劃的賣場空間，也將逐漸取代傳統小型商場。

三、產業特性

零售業與整體經濟社會結構有著密不可分之關係，在國民所得提高、生活水準提昇以及消費環境改變下，消費者之習性亦隨之改變，開始要求便利迅速、舒適安全、生活品味、附加價值，上述因素均有利於零售市場成長，進而帶動新消費型態發展。

肆、財務報表分析

寶雅在財務結構上逐年改善，而且在償債能力方面也是在所處產業中算是較佳者（具公司提供資料來看），而在經營能力上相對穩定，其中公司提供資料中，存貨週轉率僅低於遠東百貨（同類型公司），最後在獲利能力方面，寶雅在股東權益報酬率上相對突出，雖然低於三商行，不過該公司主要獲利來源是轉投資收益，因此，寶雅在獲利能力上相當令人肯定。

分析項目＼會計年度		88年	89年	90年	91年H1
財務結構	負債占資產比率(%)	49.99	62.30	55.93	45.69
財務結構	長期資金占固定資產比率(%)	303.10	137.87	167.17	207.89
償債能力	流動比率(%)	154.40	107.81	122.08	143.02
償債能力	速動比率(%)	67.34	29.89	31.61	33.27
經營能力	存貨週轉率率(次)	6.72	7.53	6.28	2.82
經營能力	平均銷貨天數	54.32	48.47	58.12	64.18
獲利能力	股東權益報酬率(%)	30.33	18.20	30.76	12.48
獲利能力	純益率(%)	3.64	1.84	3.36	3.44

資料來源：公開說明書

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