一、結論與建議：

1. 美律營收在第4季頻創新高並維持高檔，絲毫沒有受到行動電話產業景氣下滑的影響，主要原因是因Sagem在3Q曾有的清庫存動作在10月結束，而且美律開始成為高成長手機廠Alcatel佔比由50%成長為70-80﹪的受話器供應商。美律2000年下半年開始大量供應的行動電話產品，貢獻了3.78億元（約佔30﹪）的營收，及超過40﹪的毛利率。
2. 2001年的訂單方面，目前已接到Alcatel和Sagem各5款的GPRS訂單，加上1月將開始小量出貨Ericsson的受話器及免持聽筒，2Q取得認證之後將可大量供貨；潛在客戶方面，2000年12月已送樣給日本前四大手機廠的其中之二；國內手機廠在確認接獲國際大廠代工訂單後，也紛紛向美律接洽訂貨事宜。在產能的搭配上，泰國二廠在2000年11月已完全量產，月產能由300萬片提升到500萬片，可與2001年的訂單充分配合。預估行動電話產品將達營收的58﹪。
3. 身為行動通訊零組件產業之一，且是高出貨成長率手機廠Alcatel的主要供應商，Ericsson也確定在明年2Q大量下單，短期內競爭者不易突破美律的客戶優勢，研究員估計2000和2001年的營收成長率各為40.0 ﹪和77.4﹪；稅後淨利成長率各為379.7﹪和36.8﹪；EPS 4.02元和5.50元；2001年手機受話器市場佔有率為8.3﹪。12月到3月向為淡季，估計到2001年4月後有機會再達到11月營收1.5億的高點。投資建議：在本益比15倍以下買進。

二、財務預測（單位：億元）

	2000前3季		2000(F)		2001(F)
	金額(億元)	成長率	金額(億元)	達成率	金額(億元)	成長率
營業收入	11.05	18.11%	15.40	71.75%	22.35	45.15%
	100.00%		100.00%		100.00%
營業毛利	4.30	19.12%	6.00	71.67%	8.59	43.22%
	38.91%		38.96%		38.44%
營業利益	2.10	18.97%	3.24	64.81%	4.47	37.99%
	19.00%		21.04%		20.00%
業外收入	0.56	-24.25﹪	0.62	90.32%	0.40	-35.48%
業外支出	0.31	-44.75﹪	0.21	147.62%	0.14	-33.33%
稅前盈餘	2.35	7250.00%	3.65	64.38%	4.77	30.71%
	21.27%		23.70%		21.34%
稅後淨利	1.96	15653.07%	3.04	64.47%	4.20	38.10%
	17.74%		19.74%		18.78%
期末股本	6.97		7.57		7.57
EPS	2.81		4.02		5.50

註一：公司2000年財測營收10.96億元，稅前盈餘3億元，EPS：3.78元。2001年初步財測：營收18億元，稅前盈餘3.78億元，EPS：4.45元。

三、公司背景　

美律成立25年，以無線電麥克風起家，在泰國、深圳、台灣均有生產地點，產品包含無線電麥克風、保全系統、筆記型電腦揚聲器、電話用收送話器。1999年開始供應行動電話用的受話器及免持聽筒，由於自行研發並掌握了薄膜震動板及線圈（由漆包線繞捲）之關鍵技術，以轉投資上下游廠商方式確保原料供應無虞；並具備通信電聲產品音質的調整需要的長期經驗，美律不但是最早跟歐洲行動電話大廠建立供應關係的台灣廠商之一，其品質也足以和日本競爭者一爭長短。因電聲產品下游產品差異性大（無線電話、音響揚聲器、行動電話收送話器、保全警報器等等），每種款式、尺寸大小無共用性，加上容易震動的特性，無法事前生產、大量生產，每一款都有裝配上的問題。公司同時也認為送受話器之R＆D人員需3-4年之培養，因此產品本身的技術障礙不高，但在電腦數位工程發達的影響下，有經驗的類比研發人員難找且短期內不易跟客戶建立開發的默契，形成了對該產品較大之進入障礙。　

四、各產品價、量及客戶關係說明： 　

美律2000年超過40﹪毛利率的手機相關產品之營收約佔全年之30％，2001年將達到58﹪，正式成為手機零組件生產廠商。手機相關產品包括送、受話器及免持聽筒麥克風。非手機產品屬穩定來源訂單，2000、2001兩年均約9~10億營收。（以下價格均以新台幣表示）

1.受話器

時間	月銷量(萬)	客戶及美律佔客戶的比率	均價
2000年上半年	100	明?(為Motorola代工)、Sagem(50%)	20
2000年下半年	300	Alcatel(70-80%)、明?(Motorola)、Sagem(60%)
2001年	348	除上述客戶外，新客戶: 2QEricsson將認證通過、日本大廠NEC、Sanyo(前二家2000年12月已送樣)、松下、Sony(後二家2001年1Q送樣)。大霸、華寶、華冠在代工訂單確定後，將下單給美律。（因訂單未確定，明年營收預估不包含日本大廠及國內手機廠商之訂單）	18.5

2.免持聽筒

時間	月銷量(萬)	客戶	均價
2000年下半年	20	Ericsson(車用居多，11月核准通過手機用)	90-100
2001年1月小量交貨，3月量產	46	Ericsson(手機用) & MP3功能高價品已送樣	80-100

註：所謂的「內鍵式免持聽筒」，是由受話器、蜂鳴器和揚聲器結合，一般稱「三合一」。美律為第一個作出三合一的廠商，並且已搭配Sagem 和Alcatel（如台灣銷售中的型號OT303）出貨，因此內鍵式免持聽筒並不會使美律的出貨減少，反而會使美律成為優先合作廠商。

3.送話器

時間	月銷量(萬)	客戶	均價
2000年下半年	小量出貨	Ericsson，用在免持聽筒中	10
2001年3Q量產	28	Alcatel、Sagem	8-9

4.非手機產品

客戶	合作產品	價格
Uniden	無線電對講機、一般電話送受話器	10~100
Ericsson	麥克風、一般電話送受話器	10~100
Philips	麥克風	10~100
Matsushida	一般電話送受話器	10
仁寶、廣達、華碩、唯訊	筆記型電腦揚聲器	30

五、營運現狀說明　

1. 以客戶堅實度來說：全球的手機大廠，大多是由無線電對講機業者發展而成，諸如易利信、諾基亞、阿爾卡特、幻象（Sagem）等廠家，都是美律的舊有客戶，當這些老客戶發展成為手機製造廠時，美律自然成為其零組件的供應商。在此產品R&D的經驗，和長期以來雙方工程師們的默契上，其他競爭者較難打入。而當行動電話漸成消費性電子，大廠為了節省營業費用，較不易增加低單價零件供應商數目，從而美律的原有客戶的訂單量較不會分散。
2. 單價穩定度：美律採直接交貨給原廠，不做After Market生意，除了保障單價維持在高檔外，也因歐洲客戶的習性，是在產品被核准時就確定實際出貨的單價及美金匯率（如今年的訂單都是去年以1：27的匯率計價，匯兌收益今年約三千萬），鮮少有每季、甚或每個月砍價情形。且因產品單價低（台幣20元），對此零件要求降價對客戶的獲利提昇效果，不如對高單價零件供應商要求降價。由於明年景氣趨緩，行動電話的銷售成長率將不如之前各大研究機構的預期，降價壓力在所難免。研究員在單價方面因而較為保守的估了7.5﹪的降幅，但因上述理由，估計明年整體毛利率仍能維持在38﹪。
3. 新客戶的開發：美律明年2Q將通過手機第三大廠Ericsson的認證，1月即可小量出貨。Ericsson因手機部門虧損（見下表），cost-down的壓力大，因此這部分的訂單4Q將可能超過Alcatel的每月190萬片。在日本市場方面，因單價較日本競爭者便宜20﹪，故打算打入日本4大手機廠商NEC、Sanyo、松下、Sony。雖然尚未通過認證，但以美律身為歐洲二線大廠供應商的身分，將成為後年的潛在利基。
4. 競爭者：一般而言，通訊用麥克風、揚聲器及送受話器本身並無太大之生產障礙。但因單價不高，生產的廠商不多，且此產品一般多放在生產廠商的部門之一。行動電話市場興起後，形成少數廠商吞食大片商機的局面。　

產品	競爭廠商情形
送受話器	全球6~7家廠商中，日商3家（第一大Matsushita、第二大Hosiden、Premo）、韓商1家（Kerin）、歐商1家（Philips）、台商1家（美律）。美隆為音響喇叭的揚聲器廠商，2000年開始進入手機收送話器市場，9月接獲明?小量產訂單。

在行動電話快速降價的趨勢下，技術高的大廠想搶這種低單價產品的機會不大；且既有競爭者都已經與手機大廠建立長期關係之後，新進者也必考慮到，即使能現在開始切進，等到通過10~12個月認證並能大量供貨時，利潤率也已不具吸引力。因此，手機的收送話器的市場將在既有的Players中呈現消長的局面，而最大的優勢將是配合R&D的快速（因手機生命週期短）和價錢。而美律同時具備了這兩項優勢。

六、生產據點

美律目前生產基地主要有台灣、深圳及泰國，主要在大陸深圳和泰國廠，2000年以大陸現有員工1500人為規模最大，2001年在兩班制及泰國二廠效益發揮，年產值將因此增加至25億元以上。行銷據點則如下：美國（1997年成立）、泰國（一半自己接單）、新加坡（1990年成立）、香港、深圳、上海、日本、西德（2000年成立）。　

工廠	生產 員工	產值 比例	目標市場	備註
泰國廠	1500人	45%	東南亞、歐洲(優惠關稅)	保全系統於泰國一廠生產，泰國二廠量產行動電話的受話器。
深圳龍華廠	1500人	45%	日本、美國、大陸外商	1980年即已設立 電磁爐於深圳生產 大陸廠非來料加工廠，未來大陸稅收會受影響，但將以改變管理方式來因應。
台灣廠	50~60人	10%	台商，賣材料	台灣員工共210人，R&D、管理、業務等150人

註1.各廠並無專門生產特定產品，以客戶地區及要求為主
註2.今年增建的泰國二廠，主要是生產手機用受話器，承接國際大廠OEM訂單，2000年11月已量產，整個產值規劃超過10億元。

通過ISO 9001、ISO 9002認證後，為提升公司體質申請QS9000，預計2001年1月通過，以符合汽車製造商需求。目前成本結構：材料55﹪，人工20﹪，製造費用25﹪。　

七、現增計畫及用途：　

美律12月底繳款完畢的6700萬元現金增資，共得資金約5.6億元，主要用途係購買生產行動電話用高分子鋰電池用的機械設備（3.8億元）、設立廠房（1.5億元）及擴充免持聽筒生產線（1-2億元）。針對行動電話用高分子鋰電池，美律僅表示技術是由國內研究機構而來，將在國內另組一新公司完全負責R＆D、生產及行銷。此產品2002年、2003年可帶來5億元及20億元的營收並能獲利，毛利可達40％；其餘則不願透漏。由於行動電話用的高分子鋰電池全球目前僅SONY一家量產，但是因一顆高分子鋰電池的價格約為500-600日元，是鋰離子電池的二倍，而導致重量級的手機廠裹足不前。據云高分子鋰電池的原料價格與鋰離子電池幾乎相等，但是現在的問題在於需求不明，因此在美律技術來源及客戶未確定前，此部份應保守看待。

高分子鋰電池和鋰離子電池的優劣比較：

	體積能量 密度	重量能量 密度	循環 壽命	高率 放電特性	低溫 特性	安全性	薄型化
高分子 鋰電池	○	◎	◎	○	○	◎	◎
鋰離子 電池	○	○	◎	◎	◎	○	○

工業雜誌144期（◎為表現較優者）　

八、董監名稱及持股比例：(至2000年11月底)

美律董監持股

職稱	董監事	持股張數	持股比例
董事	何國慶	1,292	1.85%
監察人	卓聖崇	827	1.19%
監察人	洪蘊娟	1,165	1.67%
董事	普訊(股)-何正卿	15	0.02%
經理人	曾錦堂	90	0.13%
監察人	廖本林	201	0.29%
董事長	廖祿立	6,936	9.96%
董事	廖祿堙	4,934	7.08%
董事兼總經理	賴文針	1,032	1.48%
常董	魏文傑	8,508	12.21%

九、股本結構：

資金來源	金額(百萬元)	佔實收資本額比例
創立資本	1.5	0.2﹪
現金增資	278	36.4﹪
盈餘轉增資	366	47.9﹪
資本公積轉增資	119	15.6﹪
合計	764	100﹪

十、轉投資事業：到2000年9月30日為止

美律轉投資 單位:仟元;仟股

轉投資事業	幣別	投資成本	持股股數	持股比例	帳面價值	會計 原則
(HK)Merry Electronics	台幣	N/A	4,934	100.00%	337,666	權益法
(Thailand)Merry Electronics Co.,Ltd.	台幣	239,067	736	99.99%	274,422	權益法
(USA)Merry Electronics Co., Ltd.	台幣	7,529	395	98.75%	14,237	權益法
Commuwell Development (HK)	台幣	13,330	3,472	33.07%	13,771	權益法
Ever Thai Agricultural Products	台幣	3,022	30	6.00%	3,022	成本法
Far East Marble & Granite Co., Ltd.	台幣	4,012	33	5.00%	4,012	成本法
Sunshine Electronics (HK)	台幣	17,140	8,750	53.04%	23,695	權益法
Yosine Profits Limited.	台幣	15,000	547	21.43%	15,820	權益法
陸合企業	台幣	1,554	345	23.00%	6,672	權益法
翔英投資	台幣	24,998	2,232	5.43%	24,998	成本法
華陽中小企業開發	台幣	2,771	307	0.46%	2,771	成本法

除香港、泰國、美國美律是100﹪持股外，其他轉投資屬各產品的上游原料廠和加工廠。

產業趨勢

除了手機以外，無論是桌上型電腦，或是筆記型電腦，都必須要用到電聲產品，不過，就整體而言，現今整個電聲產業中，需求與成長最快的，仍是以行動電話市場所帶動的成長為主，因此以下就2000年與2001年的行動電話市場作一探討。　

2000年的行動電話銷售量不如預期，WAP手機的失利是很大的因素。因為WAP傳輸速度慢、通話費用高、內容建構不豐富，使得消費者的接受度低。但自2001年以後，根據MIC的預估，換機比例將首次超過新購比例。換機的動機除了消費者的喜新厭舊心態外，還包括了由語音傳輸（Voice Transmission）轉為數據傳輸（Data Transmission）的需求。我們可由四個證據看出，2001年約在3Q和4Q交界時點GPRS會再增加換機市場的動力：1.NTT Docomo將自2001年5月開始3G的商業運轉；2. 2001年Motorola推出的新產品中，有85﹪以上提供GPRS服務；3.台灣的遠傳與和信公佈GPRS基地台的建構完成；4.到2000年12月22日為止，英國電信British Cellnet等全球共21個電信服務業者已商業運轉GPRS手機與基地台的服務。在換機（包括喜新厭舊心態及傳輸需求兩個驅動因素）成為觀察的前提時，價格便宜（順應趨勢--如下圖右，同時也考驗廠商設計及量產能力）、造型特別（配合不同消費者的需要作設計）、品牌取向成為消費者購買的重點。

2001年換機市場的力量逐漸增強

自97年以來手機均價跌幅達60%以上

資料來源：MIC、Carnegie Research，太祥證券整理　

在換機市場成為觀察重點後，研究員建議把Nokia 和美律的最大客戶Alcatel兩家公司列為指標。Nokia的行銷策略向為全球行銷專家所稱道，目前所有研究機構均持續認為它會穩坐第一寶座；而Alcatel 的研發技術則令它在價格方面，以及在GPRS的系統與手機運作接軌的時點上勝出。Alcatel是全球排名第四、全歐排名第二（全球第一是Ericsson）的通訊設備商，其1999年的營收為230億歐元，合台幣7875億元，營業利益為27.9﹪，研發費用達營收的9﹪。日本野村證券在最新（11月）發表的行動電話銷售量的預估中，Alcatel是出貨量成長最大（超過28﹪）的廠商。　

Alcatel營收、獲利、研發費用：　

	2000年(估)			2001年(估)		2001/2000
行動電話廠	銷售量(萬支)	佔有率	銷售量(萬支)		佔有率	成長率
Nokia	10,900	28.3%	14,600		29.2%	33.9%
Motorola	5,800	15.1%	6,600		13.2%	13.8%
Ericsson	3,700	9.6%	3,800		7.6%	2.7%
Panasonic	2,400	6.2%	2,900		5.8%	20.8%
Siemens	2,700	7.0%	2,900		5.8%	7.4%
Alcatel	2,100	5.5%	2,700		5.4%	28.6%
Samsung	1,900	4.9%	1,900		3.8%	0.0%
Sagem	1,300	3.4%	1,300		2.6%	0.0%
Philips	1,400	3.6%	1,000		2.0%	-28.6%
NEC	1,100	2.9%	1,400		2.8%	27.3%
Others	5,200	13.5%	10,900		21.8%	109.6%
Total	38,500		50,000			29.9%

太祥證券，2000年/12

前三大手機廠中，Nokia因新產品持續推出及行銷策略應用得宜，行動電話部門獲利是三大中最高的（如下表所述），Motorola和Ericsson則因新產品推出時機慢，導致行動電話部門虧損。研究員預估2001年Nokia在教育消費者品牌認同，市場已穩固的利基下，佔有率將上升，而Motorola和Ericsson則需考慮是否專注於設備而輕手機部門作內部整合、策略不明的狀況下，市場佔有率將被二線廠商及其他區域性製造商侵略。尤其是區域性製造商將因大廠代工技術轉移，並與當地電信服務業者合作，推出單價較低並附門號的手機，吸引價格取向而非品牌取向的消費者，成長率將最為明顯。　

國際前三大手機廠營運比較(以行動電話部門為主) 單位:百萬、%
公司	手機銷售淨利
	4Q99	1Q00	成長率	2Q00	成長率	3Q00	成長率
Nokia		1161		1221	5%	1086	-13%
Motorola	267	112	-58%	244	118%	-197	-
Ericsson	928	457	51%	-2286	-	-4103	-
註1:Nokia幣值單位為歐元，Motorola為美元，Ericsson為克朗
註2: 成長率皆與前一季比較
資料:電子時報，2000/11

籌碼面分析
大股東持股			申報轉讓狀況
持股比率	張數			申讓張數		對象
至89/12全體董監事持股32.62%	至89/12，全體董監事及經理人持股24,910張			3420		89/1以來棟董監事及大股東申報
三大法人庫存
投信		自營商			外資
至12月22日全體投信持股19,386張，比11月增加966張		至12月22日全體自營商持股570張。			至12/22止外資持有636張，比率約0.83%