重點摘要

• 手機產業在目前工業化及新興國家的市場普及率已高，及手機代工市場競爭激烈，價格不斷下滑，削減手機製造業者利潤。手機大廠已陸續將手機製造產能釋出，手機委外代工趨勢相當明顯，對於具設計能力及成本控制較佳的國內手機代工廠，其獲利前景仍是值得期待的。
• 上半年明基手機出貨約760萬支，主要為替Motorola代工出貨的T190/T191，預估第三季由於新舊機種交接，，預估出貨量將下滑到360萬支，第四季受C300開始大量出貨，加上自有品牌部分，預估出貨量約400萬支左右，全年手機出貨量約為 1,500 萬支 。
• 預估Q3營收與獲利為全年谷底，Q4營收在三大產品線皆較Q3成長下將創全年單季新高，預估今年營收為910.7億元，稅前盈餘87.7億元，稅後EPS 4.76元，目前本益比約9倍，由於本益比偏低，故投資建議為買進/高度風險。

簡明損益表 單位：百萬元

科目	2000	2001	2002(F)	2003(F)
營業收入	48,627	58,820	91,071	108,100
營業毛利	5,514	7,448	11,960	13,945
營業利益	1,631	3,306	6,266	7,127
業外收入	3,113	1,829	2,943	1,202
業外支出	401	1,922	435	508
稅前盈餘	4,343	3,213	8,774	7,821
稅後盈餘	4,624	3,031	7,862	6,999
每股盈餘(元)	4.27	2.2	4.76	4.23

資料來源：寶來證券整理

《基本分析》

產業前景：

壹、前3大廠仍為市場主導者，市佔率約55-60％，其中三星為2002年黑馬

手機市場的發展，一直以來呈現寡占市場，前10大廠幾乎涵蓋近9成市場，其中仍以前三大廠合計佔55-60％的市佔率（表一）。如就國際前三大廠市場占有率變化來看（表二），Nokia近三年頻頻推出新款手機及行銷策略得宜，符合換機市場需求，自1998年以來逐漸搭開與排名第二Motorola間之差距，而且幅度有加大趨勢，目前市占率仍居第一。以2001年全球手機銷售而言，根據Dataquest 資料顯示Nokia以35%的市場占有率穩居龍頭，其次主要大廠依序為Motorola（市佔率14.8％）、Siemens（7.4％）、Samsung（7.1％）、Sony-Ericsson（6.7％）等，相較於2000年，由於各手機大廠掌握優勢及市場定位不同，市場佔有率變化不大，但較受人矚目的非Samsung莫屬，其全球市佔率由2000年的5.3％提高到2001年的7.1％，2002年Q1再提高至9.6％。Samsung以後起之秀在激烈競爭的手機市場中不斷成長，使國際大廠不得不重視三星所帶來的市場衝擊，分析可能因素為手機走向消費性電子產品的趨勢明顯，而近期三星手機強調的造型創新發展結合性強，配合明確的品牌定位及行銷，使得全球手機市場成長呈現停滯時，其市佔率卻節節攀升，2002年並調升手機出貨預估，全年手機出貨可達4,000萬支以上，估計可拿下全球10％的市場佔有率。

表一、全球手機前三大廠市占率

資料來源：寶來證券整理

表二、全球各主要手機大廠市佔率

資料來源：Dataquest，寶來證券整理

貳、手機利潤下滑，未來國際大廠釋出代工訂單為大勢所趨

以近年全球手機銷售量而言，由於手機市場漸趨飽和，未來幾年各家手機製造商的利潤可能縮減，即使是市場的領導品牌亦不例外。因此，未來國際手機大廠的走向將朝兩方向進行：一方面積極推廣低價手機，另一方面則研發高階技術，這可由近來包括Nokia、Samsung、Siemens等廠商將主要研發方向鎖定在一般較平價的機種及更高階技術，並積極增加全球市佔有率而得到印證，我們認為在3G時代來臨前，Nokia由於行銷策略得宜及優異的財務結構，仍可穩居全球手機市場的霸主，加上目前除Nokia外，其餘業者在手機業務仍處於虧損的狀態，因此對於其他一線大廠而言，包括Motorola、Ericsson、Samsung等在缺乏規模經濟的量產優勢下，欲與Nokia在手機市場抗衡，均思考穩固自有市場占有率，同時在低價手機趨勢下及二線廠商如NEC、Siemens、Panasonic及Alcatel等欲搶占市場的環伺下，手機前三大廠商為保有市場占有率及降低成本考量下，將加速委外代工，對於國內廠商承接代工訂單將更為有利。

參、國內手機製造業者具ODM能力強化接單實力

從早期的Motorola以JIT、Flextronics等CEM(專業電子代工廠)廠為其手機代工，到近期Ericsson將大多數的手機製造委由Flextronics代工，由手機委外代工趨勢可知，近期全球手機大廠釋放訂單多由CEM廠獲得，而國內手機代工廠(ODM)與這些CEM廠的差異與競爭利基，主要在於國內ODM廠除代工製造外尚涉及設計層級，就中長期而言，這些手機大廠將資源集中於基地台及手機IP等較高價值的研發，及手機的行銷通路，所選擇的代工夥伴，將以能減少大廠研發手機負擔、縮短推出新款手機上市為優先考量，有利於國內ODM廠商，但大廠釋放訂單的數量及時程，則是國內代工廠達到規模經濟且與擅於控制製造費用的CEM廠商抗衡的後續觀察重點。

就主要競爭對手（專業合約代工廠）比較分析（表三），在成本方面：由於國內ODM廠商需代工且代料，故尚需面對零組件價格波動的風險，該作法相對於CEM代工業者而言，可降低在景氣低迷時零組件庫存的風險，對其較有利；但對於ODM廠商而言，則可能誤判或錯估景氣而堆積庫存，使得風險增加。反之，在景氣好轉及判斷正確下，備存供不應求的關鍵零組件，若能穩定出貨及控制材料成本，將使其獲得代工之外的代料差價利潤。

由於專業合約代工廠(CEM)承接手機大廠訂單之經驗較我國為久，且全球製造據點較多，具有共同採購零組件以降低成本的生產優勢，但由於其未涉及研發，故在手機生命週期愈短的趨勢下，其配合大廠的及時反應市場能力較差。

表三、國內手機代工廠商與競爭對手優、劣勢分析

資料來源：寶來證券整理

手機產業在目前工業化及新興國家的市場普及率已高，而受經濟景氣復甦力道薄弱導致換機市場不如預期情況，以及手機代工市場競爭激烈，價格不斷下滑，削減手機製造業者利潤。手機大廠已陸續將手機製造產能釋出，手機委外代工趨勢相當明顯，對於具設計能力及成本控制較佳的國內手機代工廠，其獲利前景仍是值得期待的。此外，相關的零組件廠商亦可隨著國內手機組裝產業的成長，而更易取得衍生的商機，進而透過提供較歐美廠商成本低、品質佳的零組件，與手機組裝廠商形成緊密的結合。因此，對國內手機組裝廠商而言，可透過國內零組件廠商提供價廉質優的產品，形成上下游整合的產業供應鏈體系而增加競爭力。

公司前景：

壹、預估2002年手機出貨量可達1,500萬支以上

明基為我國第一個推出手機產品的廠商，主要採用TI、ADI整體解決方案，軟體投入MMI(人機介面)、 L1-L3具有原始除錯能力。2001年，由於為Motorola代工手機銷售成績出色，全年手機出貨量約665萬支。2002年上半年手機出貨約760萬支，主要為替Motorola代工出貨的T190/T191，顯見其代工品質受Motorola肯定，預估第三季由於新舊機種交接，加上去年暢銷至今的T191/T190將逐漸結束生命週期，故預估出貨量將下滑到360萬支，第四季受C300開始大量出貨，加上自有品牌部分，預估出貨量約400萬支左右，合計上半年的760 萬支，明基全年手機出貨量約為 1,500 萬支。由於明基目前出貨客戶仍以為Motorola代工為主，出貨機種仍以GSM機種為主，至於GPRS機種則約2002年下半年推出，我們認為以Motorola與明基合作關係漸趨穩固，且代工訂單逐漸擴大下，預估2003年手機出貨量將更上層樓。

貳、上半年台灣營收為460.70億元，稅後EPS 2.77元，較預期稍高

明基Q2台灣營收為226億元，QoQ -3.68％，合併營收為266.5億元，QoQ -2.84％，稅前盈餘為26.8億元，QoQ +6.35％。其中Q2營收較Q1略為下滑，但獲利則略微成長的主要因素為業外主要認列友達的轉投資利益，加上發行友達ADR的處分利益，合計約為11億元，因此Q2獲利較Q1微幅上揚。至於本業部份，Q2由於PC市場需求下滑，相關週邊產品（如LCD Monitor及光儲存產品等）出貨皆受到影響；此外，由於儲存裝置價格跌幅較大，加上高毛利率的自有品牌產品營收比重下滑（由Q1的26％降至Q2的20％），毛利率由Q1的17.1％降至Q2的15.1％，合計上半年台灣營收為460.7億元，合併營收為540.8億元，財測達成率47.84％，稅前盈餘為52億元，財測達成率57.8％，稅後EPS 2.77元，較預期稍高。

參、Q2雖受季節性淡季影響，但營收僅較Q1微幅下滑3.68％

上半年三大產品線佔營收比重分別約為顯示器47％，手機28.5％，儲存裝置24.5％。其中上半年CRT Monitor出貨200萬台，LCD Monitor出貨120萬台（Q1：62萬台，Q2：58萬台），光碟機出貨760萬台（Q1：420萬台，Q2：340萬台），手機出貨760萬支（Q1：310萬支，Q2：450萬支）。由上述出貨量顯示：Q2時PC相關週邊產品出貨量因受季節性淡季影響而下滑，而手機出貨量則逆勢成長45％，因此整體營收僅微幅下滑3.68％。

肆、預估Q3為營收谷底，Q4有強勁的復甦力道

預估Q3因PC相關產品需求逐步加溫，手機雖因產品世代交替將較Q2下滑，但整體營收仍可自6月的谷底逐月成長。其中：

一、LCD Monitor 因部份地區庫存已低，需求逐步加溫中，預估Q4市場需求將相當強勁可達，雖然第 5代廠產能釋出可能衝擊市場價格，但由於第 5代廠集中在18吋規格，短期內對市場衝擊不大，因此預估Q3出貨量為61萬台。

二、光碟機部份，6月已經是谷底，7月起因PC旺季來臨需求逐漸回升，預估3Q出貨量可達340萬台。

三、手機部份，Q3因主要客戶摩托羅拉新舊機型交替，預估3Q出貨量可達320萬台，雖較Q2下滑，但Q4則因ODM、OBM將同時出貨，故出貨量將再達高峰與Q2相當。

明基9月營收為77.58億元，MoM +6.27％，合計Q3營收達215億元，QoQ -4.87％，預估稅後EPS 0.94元；而Q4則在LCD Monitor、手機、儲存裝置等三大產品線出貨同步增加下，預估營收可達235億元，QoQ +9.30％，將創全年單季新高，稅後EPS 1.05元。

《財務分析》

財務報表：

年/月	2000	2001	1Q02	2Q02	3Q02(F)	4Q02(F)	2002(F)	2003(F)
損益表 單位： 百萬元
營業收入淨額	48,627	58,820	23,470	22,600	21,500	23,500	91,071	108,100
營業毛利	5,514	7,448	3,333	3,051	2,817	3,008	11,960	13,945
營業利益	1,631	3,306	2,024	1,542	1,309	1,489	6,266	7,127
營業外收入合計	3,113	1,829	576	1,300	544	565	2,943	1,202
營業外支出合計	401	1,922	124	160	124	125	435	508
稅前淨利	4,343	3,213	2,476	2,682	1,729	1,929	8,774	7,821
稅後淨利	4,624	3,031	2,161	2,414	1,556	1,736	7,862	6,999
每股盈餘(元)	4.27	2.19	1.31	1.46	0.94	1.05	4.76	4.23
股本	10,827	13,810	16,556	16,556	16,556	16,556	16,556	16,556
毛利率	10.48	11.34	14.20	12.40	13.10	12.80	13.13	12.90
營益率	2.11	3.35	8.62	6.39	06.09	6.34	6.88	6.59
稅前淨利率	5.65	8.93	10.55	11.68	8.04	8.21	9.63	7.23
有效稅率	0.00	0.00	12.74	8.76	10.00	10.00	10.40	10.50
稅後淨利率	5.72	9.51	9.21	10.66	7.24	7.39	8.63	6.47
負債比率	33.38	40.98	45.48	40.44
資產報酬率	8.22	12.23	3.89	4.00
淨值報酬率	11.69	18.65	7.08	6.88
YOY%	2000/1999		2001/2000		2002/2001		2003/2002
營業收入淨額成長率	27.07		19.15		54.83		18.70
營業毛利成長率	38.78		35.09		60.58		16.59
營業利益成長率	103.75		102.75		89.55		13.74
營業外收入成長率	82.36		- 41.24		60.87		-59.17
營業外支出成長率	9.90		379.31		-77.36		16.81
稅前淨利成長率	102.69		- 26.01		173.07		-10.87
本期稅後淨利成長率	113.12		- 34.44		159.35		-10.97
每股盈餘成長率	55.27		- 48.48		116.35		-10.97

資料來源：寶來證券整理

股票評價：

明基上半年營收為460.7億元，稅後EPS 2.77元，較預期稍高。預估Q3營收與獲利為全年谷底，Q4營收在三大產品線皆較Q3成長下將創全年單季新高，預估今年營收為910.7億元，稅前盈餘87.7億元，稅後EPS 4.76元，目前本益比約9倍，由於本益比偏低，故投資建議為買進/高度風險。