2026年3月31日，百達投顧
市場對伊朗戰爭最終結局的看法眾說紛紜，導致資產價格劇烈波動。在此背景下，我們選擇下調新興市場及景氣循環類股的配置。
| 概覽Barometer 2026年4月 |
| 資產配置 |
| 由於中東戰爭持續，我們對債券、股票與現金的配置皆採取持平的立場。 |
| 股票區域和產業 |
| 除了中國外，我們對其他地區的股票都採取持平看法；中國仍維持加碼。產業配置則轉向防禦型，我們在醫療保健與公用事業維持加碼，並下調多元化消費品類股至減碼。 |
| 固定收益和貨幣 |
| 在市場波動加劇的情況下，我們將新興市場當地貨幣主權債的部位，從加碼下調至持平。 |
本文件中包含的資訊、意見和預測反映原始發布日期當下的判斷，並受到可能導致實際結果與此處呈現的結果出現重大差異的風險和不確定性的影響。
01
資產配置：深刻的不確定性
伊朗戰爭使投資人陷入極度的不確定狀態。
美國總統川普在社群平台上的每一則貼文，都可能使市場劇烈波動。市場一度傳出，美國正與伊朗深入談判、以重啟荷姆茲海峽運輸（全球20% 的石油經由此通道），但隨即又傳出美軍正增兵中東。
有時，美國宣布將加大轟炸行動，隨後又稱將逐步收尾。
歷史經驗也顯示，川普總統常因市場反應負面而改變立場，被市場稱為川普總是臨陣退縮（TrumpAlways Chickens Out, TACO）交易。
在此情勢下，傳統資產間的消長關係已不再適用。正常情況下，股市利空往往對債市偏利，但如今兩者皆承壓，避風港難尋。
更複雜的是，戰爭的潛在後果似乎尚未完全反映在市場恐慌指數上。VIX波動率指數僅處於20多的中等水平，考慮到當前情勢，這一讀數相對溫和。
我們的看法相對謹慎。由於無法預測此次衝突何時、以何種方式結束，我們選擇暫時觀望，我們對債券、股票與現金的配置皆採取持平的立場。川普的難以預測，使未來數週市場方向幾乎無法理性判斷。
圖 1 – 每月資產配置
2026年4月
資料來源：瑞士百達資產管理
地緣政治的不確定性已開始對實體經濟產生負面影響。根據我們的景氣循環指標，企業信心調查正在下滑，採購經理人因油價上升而下調預期。而我們監測的數據顯示，市場對美國的經濟展望偏樂觀，對其他國家則過於悲觀。
市場普遍認為，美國因已自給自足於能源，因此可免受油價上漲的衝擊，但這是誤解。油價乃為全球市場定價，即使美國能源自足，美國國內汽油與燃料價格仍上漲。
同時，美國經濟在開戰前已放緩，低儲蓄率更難以支撐成長（見圖2）。結果是停滯性通膨風險上升。我們預計美國今年通膨率為3.3%，高於市場共識的2.7%；而成長率為2.0%，低於市場預期的2.5%。
歐洲的韌性可能超出市場預期。雖然歐元區依賴石油進口，但歐洲經濟對石油的依賴程度低於美國，且其能源需求有很大一部分來自可再生能源。
新興市場的狀況也比 2022 年的油價衝擊時更穩健。我們預估其相對已開發市場的成長差距基本不變，通膨仍在央行目標區間內。即便中國有超過四分之一的石油進口經荷姆茲海峽，但憑藉龐大的戰略儲油量，其處境相對穩定。
圖 2 – 能源衝擊擴散至美國
美國實質利率、就業成長與超額儲蓄（%）*
美國實質聯邦基金利率、美國非農就業指數年增率、美國超額儲蓄比率*；俄烏戰爭
*超額儲蓄表示美國銀行存款額超過正常趨勢的部分，該趨勢以對數方式計算。
資料來源：LSEG、美國聯準會、瑞士百達資產管理。數據涵蓋期間：2006年3月15日至2026年3月24日。
我們的流動性指標顯示，全球央行多年的寬鬆週期正在結束。即使伊朗危機爆發前，我們就認為聯準會沒有必要進一步降息。
該觀點至今未改，因為美國民間信貸創造仍強勁，銀行放貸與證券購買未見放緩，金融部門數據顯示伊朗事件迄今未造成負面衝擊。
中國則是另一個流動性寬鬆的來源，北京維持適度寬鬆的貨幣政策和積極的財政政策，旨在幫助經濟走出通縮陰霾。
但其他地區則更偏鷹派。就在今年1月，歐洲央行還暗示今年可能進一步寬鬆。
但考慮到油價衝擊帶來的通脹後果，我們認為歐洲央行有可能成為主要央行中首個收緊政策的，特別是如果各國政府決定像2022年那樣再度實施燃油補貼政策。
我們的估值指標在過去一個月發生了重大變化，但尚無極端訊號可指引操作。油價上升帶動通膨預期上揚，使債券殖利率上行、價格處於中性水平。股市經調整後僅略高於合理估值；大宗商品則依然非常昂貴。
技術指標則顯示風險資產相對有支撐，特別是季節性因素與機構投資人偏空部位構成潛在助力。雖然美股指標有所回落，但市場尚無崩潰跡象。機構投資人避險充分，散戶仍逢低買進。
02
股票區域和產業：中國展現韌性
伊朗戰爭及其引發的能源危機使全球股票前景蒙上陰影。由於無法準確預測衝突的解決方式及其對各地區的影響，我們將股票配置回歸基準權重，避免在地緣政治不確定性消除前進行傾斜配置。
唯獨中國是例外。我們認為這個世界第二大經濟體的企業比大多數國家更能承受外部衝擊。中國已建立全球規模最大的石油與大宗商品儲備，並確保自俄羅斯等國獲得替代能源供應。近年來對可再生能源和電動車的快速採用，進一步有助於緩衝衝擊。
寬鬆的貨幣與積極的財政政策將支撐內需；AI 技術帶動的出口成長，加上工業與上游製造活動回升，預期將繼續支撐中國股市。因此，我們維持中國股票的加碼立場。
中國以外的新興市場則顯得脆弱。根據我們的分析，若油價在四個月內上漲 50%，對於泰國、韓國、印度與南非等石油進口國的經濟打擊尤為嚴重，將拖累GDP成長和外部經常帳收支平衡。
同時，美元若廣泛升值，將收緊這些市場的金融條件，因為進口通膨上升並推動資金外流。基於此，我們將新興股市部位從加碼下調至持平。
圖 3 – 無處可藏
伊朗戰爭爆發以來全球股票之各資產類別表現（%）*
能源、資訊科技、美國、公用事業、成長股、中國、大型股、金融、全球股、亞太不含日股、價值股、通訊服務、多元化消費品、新興市場、英國、工業、歐元區、日本、健康照護、民生必需品、房地產、原材料
資料來源： LSEG、IBES、瑞士百達資產管理。數據涵蓋期間2026年2月27日至2026年3月26日。
我們也將類股配置轉向更防禦性。公用事業板塊被上調，該類股不僅受益於經濟週期和市場波動下的穩定需求，還受惠於電氣化與能源自主的政策推動。
我們繼續加碼醫療保健，這是一個防禦性類股，在我們的估值評分卡上最具吸引力。醫療保健股還有望受益於AI驅動的創新，這將有助於降低成本並提高效率。
我們將多元化消費品下調至減碼，因為任何通膨上升都會壓縮實際收入和可支配支出。此外，美國個人儲蓄率截至2026年1月已降至4.5%，為近四年來最低，根據聖路易斯聯準會數據，家庭正在消耗疫情時期的現金儲備，這對該類股構成壓力。
我們對科技類股的加碼立場保持不變。
近期這些股票的調整使估值從高位回落，而與AI相關的數據中心和數位基礎設施投資—僅今年預計就達到約6000億美元—應繼續支撐硬體和半導體公司的需求。
03
固定收益與貨幣：以風險控管為首要考量
那些希望債市能在股市拋售潮中提供避風港的投資者，恐怕要失望了。不過，當前債券與股票同步下跌，是有明確理由的。
當軍事衝突引發能源危機時，「停滯性通膨」的風險就會浮現，這對股票與債券都不利。正如圖4所示，因通膨疑慮升溫，債市已從先前預期降息，轉為反映升息的情境。
我們估計，如果油價維持在目前水準，將平均使通膨上升約 0.5%，並讓全球經濟成長減少約0.5%。
問題在於，這些估算難以作為短線戰略性配置的依據。原油價格—進而影響通膨與成長預期—可能會高於或低於這些水平，一切取決於中東戰事何時結束。
圖4 – 利率變動
未來12個月市場隱含政策利率變動（百分點）
美國、歐元區、日本、英國；伊朗戰爭開始
資料來源：LSEG、瑞士百達資產管理。數據涵蓋期間：2025年3月24日至2026年3月25日。
由於我們對戰爭發展的掌握並不比其他市場參與者更清楚，因此我們認為將債券配置調為基準權重較為審慎。其中包括將美國公債從減碼調升至持平，部分原因是美債殖利率已上升，而聯準會同時關注通膨與就業市場，因此我們認為美債再度大幅下跌的空間有限。
同時，我們也將新興市場當地貨幣主權與公司債從加碼降至持平。
另一方面，我們把黃金配置從加碼調整為持平。自戰爭爆發以來，金價已下跌約 15%，原因是部分央行為籌措能源與國防開支，出售了部分持有的黃金儲備。
但我們仍持有一些防禦性資產。我們提高了日圓的部位至加碼，並維持瑞士法郎高於基準的配置，因為我們認為若戰爭持續，這兩種貨幣仍有升值空間。
04
全球市場概況：戰火延燒，市場普遍下挫
三月，全球市場普遍下跌。隨著美國與以色列於2月28日對伊朗展開攻擊，中東戰火全面爆發，威脅全球從石油到糧食的供應，引發全球性停滯性通膨的擔憂。
各資產價格劇烈震盪，投資人緊盯每一次軍事行動與政治表態，尋找戰爭何時結束的線索。
固定收益、股票與貴金屬本月均大幅下跌，投資人幾乎無處可避。
油價飆升，自2022年俄羅斯入侵烏克蘭以來首次突破每桶100美元。整體而言，本月漲幅約36%，但波動性同樣罕見，三分之一的交易日漲跌幅超過6%。1
荷姆茲海峽幾乎關閉後，政府、企業與家庭都擔心燃料短缺—該海峽約占全球20%的石油與液化天然氣運輸量。
因此，能源成為唯一上漲的股票板塊，漲幅約8%。相對地，原物料與礦業分別下跌15%與20%，投資人擔憂戰爭對全球經濟的衝擊。
圖5 – 油價飆升
布蘭特原油價格（美元/桶）
美元指數
資料來源：LSEG、瑞士百達資產管理。數據涵蓋期間：2023年3月24日至2026年3月25日。
整體而言，全球股票以當地貨幣計下跌約 6%，主要國家與地區皆收跌；全球債券則下跌約2%。債市內部出現資金輪動跡象，從非投資等級債轉向政府公債。新興市場受創最深，因全球貿易憂慮與貨幣走弱而重挫。
傳統避險資產也無法提供保護。美國公債因戰爭帶來的通膨與財政壓力下跌約 2%。市場對利率預期也大逆轉。戰前普遍預期2026年內仍有一到兩次降息，如今轉而預期升息的可能性。
實質利率上升削弱了實體資產的吸引力。自2025年初以來一路上漲的黃金，因獲利回吐而下修約16%，資金與情緒數據顯示投資人轉向持有現金。
相對地，美元受益於美債疲弱與利率預期調整，對主要貨幣升值約 1.4%，接近一年新高。
[1] 所有績效表現數據計算至2026/3/23為止
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